伯特利 年报深度拆解系列（一）：线控底盘系统供应商-如何看待伯特利后续盈利能力.docx

财务数据和估值202220232024E2025E2026E证券研究报告2024年

财务数据和估值

2022

2023

2024E

2025E

2026E

证券研究报告

2024年04月11日

公司报告│公司深度研究

伯特利(603596)

年报深度拆解系列（一）：如何看待伯特利后续盈利能力

投资要点：

伯特利未来有望成长为线控底盘系统供应商，看好中长期成长能力。当前市场担忧伯特利未来盈利成长性。本篇报告分别通过项目数量拆分判断后续营业收入成长，通过子公司盈利能力判断净利润变化，以及通过规模效应判断费用率和成本变化，看好未来公司营收和业绩增长的持续性。

从产品项目数量看后续公司营业收入增长

公司自2022年开始新增定点项目持续高增，2021/2022/2023新增定点项目为160/368/320个，2021/2022/2023新增量产项目119/166/241个，仍有较多在手项目。考虑汽车安全件从定点到量产需要6-8个季度的研发和测试以及2个季度销量爬坡，2023年下半年开始进入新阶段的加速兑现期。根据历史新增量产项目来看，伯特利单个新增量产项目年化营收贡献约为2000-3000万元，随着新增量产项目投产，未来公司营收有望高增长。

从子公司业务及业绩看公司盈利能力提升

公司未来收入及业绩增长主要由海外业务和转向等新兴业务贡献。海外业务由威海伯特利和墨西哥公司完成，2023年实现营收分别为13.64/0.04亿元；净利润分别为2.33/-0.27亿元。考虑到海外需求旺盛、公司项目获取进度加速，同时威海伯特利和墨西哥公司分工明确，2024年两家子公司有望实现营收和业绩的提升。转向业务主要为万达转向完成，2023年实现营收10.3亿元；实现净利润0.46亿元，利润率提升有望贡献业绩新增量。

从规模效应看公司费用率和营业成本下降

2023年伯特利产品销量加速增长，其中盘式制动器/轻量化/智能电控/转向系统销量分别为284.8/1019.0/372.3/233.3万件，分别同比增长26.6%/31.32%/48.9%。规模效应显著，制造成本下探明显，费用端研发人员增长放缓，在收入高增长的带动下成本和费用率均或持续下探。

盈利预测、估值与评级

我们预计公司2024-2026年营业收入分别为100.1/130.2/165.9亿元，同比增速分别为33.9%/30.0%/27.5%；归母净利润分别为11.8/15.8/20.6亿元，同比增速分别为32.8%/33.8%/29.9%；EPS分别为2.73/3.66/4.75元/股，3年期CAGR为32.1%。参考可比公司估值，2024年平均PE为29.4倍，鉴于公司未来在线控底盘协同效应及海外产能的持续释放，我们给予公司2024年30倍PE，目标价81.9元，维持“买入”评级。

风险提示：汽车智能化进度不及预期。零部件行业竞争加剧。可转债募投项目进展不及预期。海外业务经营风险。

营业收入（百万元）

增长率（%）

EBITDA（百万元）

归母净利润（百万元）

增长率（%）

EPS（元/股）

市盈率（P/E）

市净率（P/B）

EV/EBITDA

5539

58.61%

886

699

38.49%

1.61

35.3

6.1

35.6

7474

34.93%

1206

891

27.59%

2.06

27.7

4.3

23.8

10011

33.94%

1780

1184

32.76%

2.73

20.9

3.7

12.8

13015

30.01%

2266

1584

33.81%

3.66

15.6

3.0

9.6

1659427.50% 2890 205729.87% 4.75 12.02.5

7.2

行业：

投资评级：

当前价格：

目标价格：

基本数据

汽车/汽车零部件买入（维持）

53.73元81.90元

总股本/流通股本(百万股)

433.25/432.30

流通A股市值(百万元)

23,227.64

每股净资产(元)

13.10

资产负债率(%)

43.67

一年内最高/最低(元)

股价相对走势

97.86/47.11

50%

23%

-3%

-30%

伯特利沪深300

2023/42023/82023/122024/4

作者

分析师：高登

执业证书编号：S0590523110004

邮箱：gaodeng@

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