固定收益：哑铃策略与子弹策略的再平衡.docx

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内容目录

一、复盘综述与债市展望 4

二、债市行情复盘 5

资金面：央行净回笼，资金利率上行 5

二级走势：收益率下行，曲线走平 7

债市情绪：回升 8

债券供给：进度偏慢，净融资额转正 10

三、经济数据：需求好坏参半，生产平稳恢复 11

四、海外债市：美联储官员表态鹰派，关注伊以局势 13

五、大类资产：铜表现较好 15

六、政策梳理 16

七、风险提示 17

图表目录

图1：活跃券利差的走势（bp） 4

图2：活跃券的债券余额（亿元） 5

图3：隔夜回购利率（%） 6

图4：七天回购利率（%） 6

图5：存单发行利率和FR007-1Y互换利率（%） 6

图6：半年国股银票转贴现利率（%） 6

图7：债市情绪指数与国债利率走势（%） 8

图8：30Y国债换手率与国债利率（周度，%） 9

图9：十年利率债活跃券换手率与国债利率（日度，%） 9

图10：银行间债市杠杆率（%） 9

图11：交易所债市杠杆率（%） 9

图12：中长期纯债型基金中位数（年）与久期分歧度 9

图13：同业存单发行利率（%） 11

图14：中美10Y国债收益率利差（%） 15

图15：大类资产涨跌幅（单位：%） 15

表1：本周情况总结与下周关注 5

表2：央行公开市场操作情况（亿元） 6

表3：资金情绪指数 7

表4：本周国债和国开债收益率走势 7

表5：本周国债发行情况 10

表6：下周计划发行国债情况 10

表7：国债、地方债、政金债、同业存单发行情况 10

表8：中观高频经济数据表现 12

表9：基建与物价高频数据表现 13

表10：各市场主权债变动情况 14

一、复盘综述与债市展望

本周债市继续走强，10Y国债利率续创新低，10Y国开利率下行更多。其中，周一收益率上行，周二收益率表现分化，周三周四收益率下行，周五收益率震荡。周一，股债跷跷板效应明显，收益率整体震荡上行，曲线小幅走平。周二，一季度经济结构性修复，叠加税

期资金扰动，短端收益率震荡上行后小幅回落，长端收益率震荡走低。周三，发改委加快推进超长期特别国债举措落地，并推动2023年增发国债项目落地，债市受信息面扰动波动加大，收益率曲线整体下移。周四，央行谈及货币政策仍有空间和加强资金空转监测，收益率先下后上。周五，美媒称以色列对伊朗发动导弹袭击，债市偏强窄幅震荡，且国开债表现优于国债。

上周的周度行情中我们看到了国开债相比国债获得了超额收益。超额收益如果拆开来看，一部分来自于换券交易策略下的新老券利差收敛，一部分来自于隐含税率的收敛（或者称为流动性溢价的切换）。

新老券的价差本质上是对于流动性溢价的定价。当次新券停止续发后，存量的债券逐步向配置户倾斜，而交易户逐步转向新的活跃券交易。新老券价差在刚发行时维持在0-6bp，而后伴随市场对于债券市场后市的预期不同，价差逐步走阔，价差最高都会达到25bp左

右。随着新券发行的放量，新老券的价差最终回归0bp，流动性溢价消失。

活跃券或重新向国开债切换。2023年四季度政金债发行放缓，国债提速发行，在这样的背景下活跃券出现从国开向国债切换的迹象，随着2024年二季度政金债发行提速，活跃券或重新向国开债切换。国开债单只券的发行规模基本保持在2000亿-2500亿。一般情

况下，在当前的活跃券发行规模达到2000亿左右，市场会开始酝酿换券交易行情。

图1：活跃券利差的走势（bp）

190205-190210 190210-190215 190215-200205 200205-200210 200210-200215

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资料来源：，

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