如何提高规避回售类下修博弈胜率？.docxVIP

表1：可转债下修条款最新相关规定 5

表2：可转债下修条款的相关主流案例 5

表3：可转债下修条款与回售条款对比 9

表4：衡量发行人资金偿付压力的两项指标 11

表5：在触发下修条款时已经触及回售比例的案例明细 14

表6：在触发下修条款时转债价格小于回售价格（面值100元）的案例 16

表7：T+1日兑现时不同买入时点的下修博弈收益（%） 19

表8：T+5日兑现时不同买入时点的下修博弈收益（%） 19

表9：Z+1日兑现时不同买入时点的下修博弈收益（%） 19

表10：Z+5日兑现时不同买入时点的下修博弈收益（%） 20

表11：得分位于25分及以上的存量转债标的 20

什么是可转债的下修条款？

下修条款是发行人的一项权利。可转债的基本要素包括纯债条款、转股条款和附加条款，而下修条款是作为附加条款中的重要一项，全称为“转股价向下修正条款”，指当满足一定条件时，发行人拥有向下修正转股价的权利。

下修条款规范化不断加强。尽管我国的转债市场随着沪深交易所的建立便已起步，但在2006年以前，转债市场仍处于试水探索阶段，制度基础并不完善，对下修条款也并

未作出相应的明确规定；后续随着政策制度不断的规范完善和转债市场的大幅扩容，有关下修条款的设置也显著标准化和规范化。

（1）2006年以前并未对下修条款作相应规定。在2006年以前，可转债相关监管文件主要有《可转换公司债券管理暂行办法》（1997）、《上市公司发行可转换公司债券实施

办法》（2001）和《关于做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知》（2001），这些文件并未对下修条款做出相应规定。

（2）2006年及以后，下修条款规范性增强。《上市公司证券发行管理办法》（2006）和《可转换公司债券管理办法》（2020）对下修流程和下修价格等内容进行了明确规定，

明确了下修流程中股东大会表决的必要性，并对公司向下修正的转股价格的下限进行了相应规定，不得低于股东大会召开日前二十个交易日该公司股票交易均价和前一交易日的均价，部分转债同时要求修正后的转股价格不得低于最近一期经审计的每股净资产值和股票面值。

（3）2022年加强了转债下修条款的信息披露要求。《深圳证券交易所/上海证券交易所上市公司自律监管指引》（2022）增加了“上市公司应当在预计触发转股价格修正条件

的5个交易日前及时披露提示性公告”等相关规定，在可转债下修条款信息披露的及时性和规范性等方面，对发行人提出了更高的要求，也为投资者更好地参与转债市场提供更规范、更成熟的环境。

文件 下修条款相关规定

文件 下修条款相关规定内容

《上市公司证券发行管理办法》（2006）

《可转换公司债券管理办法》（2020）

《深圳证券交易所上市公司自律监管指引第15号——可转换公司债券》（2022）

《上海证券交易所上市公司自律监管指引第12号——可转换公司债券》（2022）

（一）转股价格修正方案须提交公司股东大会表决，且须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上同意。股东大会进行表决时，持有公司可转换债券的股东应当回避；

（二）修正后的转股价格不低于前项规定的股东大会召开日前二十个交易日该公司股票交易均价和前一交易日的均价。

（一）上市公司应当在预计触发转股价格修正条件的5个交易日前及时披露提示性公告。触发转股价格修正条件当日，上市公司应当召开董事会审议决定是否修正转股价格，在次一交易日开市前披露修正或者不修正可转债转股价格的提示性公告，并按照募集说明书或者重组报告书的约定及时履行后续审议程序和信息披露义务。上市公司未按本款规定履行审议程序及信息披露义务的，视为本次不修正转股价格。

（二）上市公司决定修正转股价格的，应当及时披露转股价格修正公告。公告应当包括修正前的转股价格、修正后的转股价格、修正转股价格履行的审议程序、转股价格修正的起始时间等内容。上市公司不修正转股价格的，下一触发转股价格修正条件的期间从本次触发修正条件的次一交易日重新起算。

资料来源：证监会，上交所，深交所，

转债下修条款近年来显著标准化。随着可转债相关监管文件的出台和完善，以及可转债市场的不断扩容和发展，可转债下修条款的相关要素包括触发时间条件、触发价格

比例和修正价格规定等均形成了较为成熟和标准化的惯例。（1）触发时间条件。当前以满足“任何连续三十个交易日中至少有十五个交易日”（15/30）为主。（2）触发价格比例。触发价格比例以80%、85%和90%为主。（3）修正价格规定。所有转债对于向下修

正转股价格的规定均按照相关监管文件要求满足“不得低于股东大会召开日前二十个交易日该公司股票交易均价和前一交易日的均价”，部分转债同时要求修正后的转股价格不得低于最近一期经审计