宏观专题分析报告：昂贵的补库，当制造业新周期遇到高利率.docx

内容目录

一、宏观看库存：美国库存整体处于主动补库早期，补库弹性或较弱 5

（一）美国库存价格扰动扩大，实际库存变动温和，对经济贡献减弱 5

（二）库存领先指标改善，补库周期启动或待年中，回补力度偏弱 7

二、中观看库存：零售先行补库，制造批发仍去库，亮点集中在上游行业 9

（一）三大部门库存结构分化，制造、批发库存积压，零售先行补库 9

（二）细分行业中，补库亮点集中在金属，原油、化工等上游领域 12

三、中美库存共振：上游行业同步改善，关注基本金属、金属制品等链条 14

（一）中美库存共振，核心为美国需求强度，出口弹性需关注关税 14

（二）价格与库存共振，美国补库或带动国内基本金属等链条 17

风险提示 20

图表目录

图表1：从增速来看，美国库存周期增速已有所回升 5

图表2：从绝对金额看，美国2022年以来去库较为温和 5

图表3：2020年以来，美国实际库存去库较为有限 5

图表4：2020以来，美国库存价格贡献增大 5

图表5：美国名义库存规模扩大，实际库存扩张有限 6

图表6：本轮库存周期的波动中，价格贡献较大 6

图表7：地缘政治是美国企业供应链担忧的首要问题 6

图表8：2020年后，美国企业供应链更加分散 6

图表9：2020至2023年，美国供应链处于紧张状态 6

图表10：中国出口至美国的产品具有低价优势 6

图表11：美国库存变动对GDP的扰动长期回落 7

图表12：实际库存变动幅度小，对GDP的影响较低 7

图表13：销售库存比领先美国库存增速12个月左右 7

图表14：OECD领先指标领先库存同比6到12个月左右 7

图表15：美国销售总额领先库存增速回升 7

图表16：PPI同比推升库存增速回升 7

图表17：股市上涨带动美国金融条件转向宽松 8

图表18：美国金融条件放宽领先新订单 8

图表19：美国实际利率领先销售增速 8

图表20：今年年初，美国耐用品消费有所季节性改善 8

图表21：美国实际库存处于长期中枢水平 9

图表22：美联储高利率时间可能持续更久 9

图表23：2024年美国财政赤字率或降至5.9? 9

图表24：2024年美国财政利息支出上升，有效支出减少 9

图表25：美国三大部门名义库存金额结构 9

图表26：2020年后，批发商实际库存扩张幅度较大 9

图表27：美国三大部门实际库存占比变动 10

图表28：截至今年1月，批发库存占比最大，零售最低 10

图表29：三大部门销售增速：零售批发制造 10

图表30：三大部门销售库存比回升，核心零售回升较大 10

图表31：美国零售业，核心零售改善，汽车销售下滑 10

图表32：美国零售业，汽车销售库存比回落 10

图表33：三大部门名义库存增速：零售制造批发 11

图表34：三大部门实际库存增速：零售制造批发 11

图表35：零售业进入主动补库阶段 11

图表36：零售业名义与实际库存均回升 11

图表37：批发业处于被动去库阶段 11

图表38：批发业名义与实际库存均下行 11

图表39：制造业处于被动去库阶段 12

图表40：制造业名义库存下降，实际库存回落 12

图表41：制造业细分行业库存周期状态，补库集中在中上游行业 12

图表42：制造业库存中，交运、化工、机械占比较大 13

图表43：制造环节中占比最高的交运业需求增速回落 13

图表44：批发业细分行业库存周期状态：补库集中在计算机、专业设备等 13

图表45：批发业细分行业中，机械、汽车占比最高 13

图表46：批发环节的机械设备业处于主动去库阶段 13

图表47：零售业细分行业库存状态 14

图表48：零售环节，汽车库存占比最高 14

图表49：零售环节，汽车销售及库存增速均下降 14

图表50：美国销售需求改善，带动中国出口回升 14

图表51：美国库存增速滞后于中国对美出口 14

图表52：中国对美出口改善，带动中国补库 15

图表53：中美库存周期基本同步 15

图表54：中国份额更高的产品，出口增速更有优势 15

图表55：美国弱补库周期下，中国对美出口增速较差 15

图表56：贸易摩擦以来，中国出口至美国的非加征关税产品仍创新高 16

图表57：中美库存周期状态，中美库存共振主要集中在中上游行业 16

图表58：美国补库与中国出口明细产品 17

图表59：美国基本金属主动补库带动金属价格上升 17

图表6