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2024年密尔克卫研究报告：化工物流消费升级_协同发展物贸一体

一、公司概况：打造供应链新范式，物流商流双轮驱动

（一）成长历程：货代起家发展成为物贸一体化综合服务商

货代起家：根据公司官网，公司1997年成立，早期主要承办进出口货物的国际运输代理业务。1998年，公司获得外经贸批准的一级货代资质，并于1999年进军危险品仓储领域。打造第二增长曲线，物贸一体化协同发展：2018年，公司登陆A股上市，成为中国民营化工供应链主板上市第一股。2020年，公司推广物贸一体化的化工品交易业务，积极拓展新区域，开发新客户，贸易业务成为公司第二增长曲线。2021年公司启动“星火计划”，开启全球化战略。

（二）股权结构：家族管理，员工持股深度绑定

股权集中于创始人家族：公司法定代表人陈银河先生是公司第一大股东，根据Wind，截至2024Q1，陈银河先生直接持股25.98％，通过员工持股平台间接持股8.38％。公司一致行动人包括陈银河先生，以及其妻子慎蕾女士的母亲李仁莉女士，李仁莉女士直接持股12.65％，创始人家族合计直接持股占比达38.63％。员工持股平台深度绑定：公司设有演若投资、演智投资、演惠投资三大员工持股平台，由第一大股东陈银河先生实际控制。员工持股平台深度绑定公司核心成员，覆盖了公司大多数经理级别以上的管理层人员以及技术骨干。

（三）商业模式：物贸一体协同发展，深挖物流、商流价值

化学品供应链依托物流和商流连接化学品产业上下游，化学品物流提供技术和资质要素，分销掌握货源和渠道，两者联系紧密、相辅相成。化学品物流包含对化学品的运输、储存、装卸、搬运、包装、流通加工、配送、回收、信息处理等各个环节。化学品分销则依托于自有和第三方物流，为化学品实物资产提供服务、信息、技术等用户所需附加服务。密尔克卫作为国内领先的专业化工供应链综合服务商，现已建立起货运代理、仓储和运输为核心的一站式综合物流服务，并基于综合物流服务拓展延伸至化工品分销业务。目前已具备全场景化工品物贸一体化服务能力，业务涵盖全球货代、全球移动、区域仓配一体化、不一样的分销四大板块。

（四）收入结构：综合物流为主，化学品交易体量快速攀升

综合物流为公司主业，化学品交易近年来营收体量快速攀升。根据Wind，分行业看，2023年物流业务、交易业务分别实现营收54.21亿元、43.21亿元，分别占比总收入的56%、44%。分产品来看，不一样的分销业务已成为公司第一大业务，2023年实现营收43.21亿元，占比44.4%，其次为全球货代、区域内贸交付、区域仓配一体化、全球移动业务，分别实现营收22.23亿元、18.48亿元、6.96亿元、6.54亿元，分别占比22.8%、19.0%、7.1%、6.7%。

从收入地区分布来看，凭借公司积极拓宽业务服务半径，业务从华东地区逐渐向全国乃至全球延伸，非上海地区收入占比稳步提升。根据Wind，2023年非上海地区收入达48.13亿元、占比49.4%，较2014年占比提升44.6pp。同时伴随公司分销业务规模的扩大，对接中小客户比例逐渐增多。公司前五大客户占年度销售总额比例呈逐年下降趋势，由2014年的40.79%下降到2023年的14.93%，单一客户风险下降，收入结构更加均衡。

（五）成本结构：贸易成本为第一大成本项，物流运输成本其次

成本端，分行业来看，根据公司财报，贸易成本为第一大成本项，2023年占比47%，其余成本细项均隶属于物流板块，合计占比53%，其中物流运输成本为物流板块的第一大成本细项。分产品来看，根据Wind，不一样的分销业务为第一大成本，2023年占比47%，其次为全球货代、区域内贸交付、全球移动业务、区域仓配一体化，分别占比22.7%、19.7%、6.4%、4.2%。

（六）盈利能力：区域仓配一体化贡献主要毛利，1Q24业绩明显改善

从各项业务盈利能力来看，根据Wind，区域仓配一体化业务毛利率最高，毛利率中枢接近50%。2023年该项业务贡献毛利3.33亿元，占比公司总毛利29.03%，毛利率达47.87%。此外不一样的分销、全球货代业务凭借其营收规模优势，2023年分别贡献毛利2.78亿元、2.67亿元，毛利率分别为6.44%、12.01%。整体来看，总毛利率因近年来分销业务体量占比提升有所下滑，2023年毛利率为11.76%，全年实现毛利11.47亿元。

受益于相对稳定的毛利率水平以及业务的快速扩张，公司利润同步实现快速增长，根据Wind，2018-2022年归母净利润CAGR高达43.68%。2023年受周期波动、运价回落及财务费用攀升影响，业绩有所承压。但1Q2024，凭借运价回暖、货量增长、产能利用率爬坡三重利好，业绩已实现强势