可转债研究：低价券“错杀”中的机会识别.pdf

债市研究

报告正文

近期低价转债遭受急跌的压力，而这种急跌速度、幅度应该是历史级别的（甚至

超过了2021年的1-2月）。归因来看，对于小微盘调整、信用评级下调的担忧、回

售压力的担忧、正股退市风险的担忧、资金踩踏的担忧，多种因素造成了部分资

金的无差别抛售低价转债的现象。调整演绎中，已经出现了明显的扩散。

另一方面，如果观察并未有信用风险的一些底仓品种，例如银行、券商品种，甚

至此前有一些资质担忧的生猪养殖品种，本轮均未有出现太多调整的抛压，即和

2021年、2018年两轮低价转债调整相比，整体性负反馈压力并不大，低价转债的

调整更偏向于结构性。

在这个阶段，低价转债目前的价格的偏离程度是很夸张的，并且出现一大批错杀

的品种。虽然可以诟病一些行业与公司的资质不佳，但中长期担忧短期化，大概

率也是“杞人忧天”的效果。策略角度看，识别其中的“错杀”找机会是必须去

做的工作。

低价券调整中的市场担忧与理性识别

⚫低价转债的调整幅度在历史上也相当大，位置很低。

1)从低价策略的表现来看，6月低价组合净值从1附近调整至0.8以下，这种断

崖式调整历史上都很少见。相较而言，2021年1-2月，低价组合也出现了超

出指数的快速调整压力，但也仅调整至0.86附近。

2)从纯债溢价率来看，截至6月21日，转债纯债溢价率已经开始接近2月份的

低点，也是历史低点。

3)从转债YTM的表现来看，截至6月21日，转债YTM大于3年AA的信用

债的比例35.9%，也达到了历史极端水平。

⚫本轮调整是小微盘调整、信用评级下调的担忧、回售压力的担忧、正股退市

风险的担忧、资金踩踏的担忧等问题叠加：

1)小微盘的调整。小微盘的调整压力，从1-2月的雪球产品出清开始，并且在4

月的“新国九条”中开始担忧退市风险的深化，在5-6月监管函密集出台阶

段也出现了资金的流出。小微盘的调整，增加了低价可转债对于资质判断上

的冲击，甚至加剧了退市风险。

2)虽然目前下调评级数不多，但对于最后一周信用评级下调的担忧在加剧。

2023年，上市公司经营业绩一般，不少低价可转债业绩转负。仅从下调评级

的数量来看，截至6月21日，有284个可转债披露了跟踪评级，而其中14个

转债下调了评级；相较而言，2023年年报季披露的497个转债跟踪评级，其

中24个下调了评级，下调数量没有特别明显增加。

但需要注意的是，截至6月21日，对于价格在95元内的56个可转债，仅有

19个转债披露了信用评级，其中7个转债下调了信用评级，两个比例均低于

市场平均。从预期来看，目前低价转债提前调整，已经比较充分打入了下调