食品饮料行业乳业两强中报对比分析报告：疫情遮掩长期逻辑，历史性底部不容错过(202209).pdfVIP

2022年9月13日

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乳业两强中报对比分析报告

——疫情遮掩长期逻辑，历史性底部不容错过

核心总结：

►动销是乳业报表端之根本，疫情是压制行业核心因素

近年在疫情干扰下，乳业终端动销增速偏弱或是报表端的前置反映。两强2022H1收入增长符合预期，伊利增速快于蒙

牛预计更多是非液态奶部分原因，而液态奶格局依然稳固，份额差距变化不大。

疫情下两强收入有两方面降速：（1）大单品降速，预计是阶段性疫情表现，疫情好之后有望恢复；（2）低温酸奶降

速，预计与疫情、行业竞争、费用战及结构升级慢均有关系；有两方面提速：鲜奶与奶酪，均与行业β及两强商业模

式竞争力强有关系。

两强的跟踪中也反映出市场的一些误区，我们认为需要结合动销来看整体公司报表端的呈现。下半年认为两强将环比

提速，有望主业均落于双位数。

►伊利毛利率更为稳健，蒙牛费用率控制更好

两强净利率近两年均低谷向上提升。伊利更多为毛利率的稳健向上所致，蒙牛更多为销售费用率的控制所致。伊利毛

利率相比蒙牛更稳健，预计更多是结构原因所致，尤其是奶粉业务的提速贡献。蒙牛对费用率的控制近两年体现明

显，更加体现行业竞争趋缓的本质。下半年判断两强毛利率上涨，叠加销售费用率控制，乐观预测净利率均有望提

升。

►疫情遮掩长期逻辑，历史性底部不容错过

乳业近年业绩稳健性好于较多食品公司，板块投资适合底部投资型选手，业绩稳健性较好，可以赚取复合收益。短期

来看，疫情遮掩了乳业长期逻辑，又再次来到了底部位置，相比近5年底部已属偏低。同时基本面认为尚存在预期

差，且行业确定性较强，龙头利润率提升持续性强，维持伊利和蒙牛买入评级。

风险提示

市场竞争加剧风险、经营管理风险、疫情风险、消费者需求转变风险、食品安全的风险等。

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