2025年全球经济展望：非常道，大不同.docx

目 录

TOC\o1-2\h\z\u全球：新均衡走向新变局 1

前情回顾：非常道，新均衡 1

未来展望：新变局，大不同 4

美国：特朗普2.0时代的五大不同 7

不同之一：全球和美国经济所处周期不同 7

不同之二：美国劳动力市场供需与结构不同 9

不同之三：美国经济隐含的中性利率不同 13

不同之四：财政约束不同 16

不同之五：特朗普执政经验与效率不同 20

展望美国经济：特朗普的“不可能三角” 22

欧洲：降息促经济趋稳，面临去工业化挑战 23

降息下的消费复苏与工业收缩 23

通胀保持下行，不会对货币政策产生明显干扰 28

欧英央行降息脚步远未结束 31

日本：内需恢复但外部挑战增多 32

内部平衡：经济弱复苏，通胀核心稳 32

外部平衡：出口竞争力下降与汇率贬值 35

日本经济与货币政策展望 37

非常道，大不同

——2025年全球经济形势展望

全球：新均衡走向新变局

前情回顾：非常道，新均衡

疫情与地缘政治冲突开启20年代初百年未有之大变局。自疫情消退以来，全球经济显著分化，美国经济凭借人工智能等高科技的引领一枝独秀，奔赴星辰大海；欧亚大陆陷入动荡之中，俄乌危机和中东乱局致使众多国家的经济增长遭遇了严峻挑战，移民潮与难民问题接连不断，政治光谱左右极化。国际产业链、供应链割裂重组一度导致多年未见的全球通胀再起。

2023年以来，全球经济在割裂中“走出非常道，形成新均衡”。一是国际产业链供应链艰难修复，区域经济合作方兴未艾，贸易壁垒让资本和商品绕道迂回，全球经济与贸易恢复式增长；二是能源依赖格局悄然改变，中国引领新能源发展迅猛，能源价格回归平稳；三是各国货币政策对抗通胀的努力逐步见效，政策目标在通胀与增长之间趋近于平衡。至2024年三季度，全球经济版图的新均衡已初见雏形。

美国经济稳健，欧日走出停滞，新兴市场保持动能

2024年全球经济在波动中稳健复苏。美国经济增长稳健，一扫年初的衰退预期，“软着陆”趋势显著。欧洲经济走出停滞，欧元区GDP连续三个季度环比增长，法国、西班牙表现强劲，德国与意大利有所波折，英国经济动能出现衰减。东亚经济有所分化，日本经济在年初地震中弱势复苏，韩国经济遭遇震荡，中国因经济政策加码而筑底企稳。在全球产业链新格局下，亚洲新兴市场和部分美国近岸友岸国家引领增长。前三季度印度经济意外减速；东盟国家保持稳健增长，越南GDP同比回升，印度尼西亚保持稳定；拉美国家有所分化，巴西经济提速，但墨西哥经济增长有所减速。

图1：主要国家近三个季度GDP季调环比增长率

%4

3.02.83

3.0

2.8

1.61.51.32

1.6

1.5

1.3

0.30.20.40.70.50.10.20.20.40.20.10.3

0.3

0.2

0.4

0.7

0.5

0.1

0.2

0.2

0.4

0.2

0.1

0.3

0.2

0.0

0.9

0.8

0.8

0.5

0.9

0.5

0.3

0.1

0.2

0.2

0.3

0

-0.3-0.6-0.2-1

-0.3

-0.6

-0.2

美国 欧元区 英国 法国 德国 意大利 西班牙 中国 日本 韩国 澳大利亚

资料来源：WIND

2024Q1 2024Q2 2024Q3

图2：部分国家近三个季度GDP实际同比增长率

7.86.7%10

7.8

6.7

5.76.46.8

5.7

6.4

6.8

5.34.74.65.45.1

5.3

4.7

4.6

5.4

5.1

5.1

5.0

2.6

3.3

4.0

2.80.81.11.5

2.8

0.8

1.1

1.5

1.4

2.2

1.6

0.50.3

0.5

0.3

0.3

0

-1.8-0.3-2

-1.8

-0.3

-4

中国 印度 印尼 越南* 沙特 南非 加拿大 墨西哥 巴西

2024Q1 2024Q2 2024Q3

资料来源：WIND，其中越南为累计同比，其余国家为当季同比

全球商品进入新均衡，各国通胀整体回落

能源依赖格局悄然改变，大宗商品价格逐步进入新的均衡中枢。在经历了2020-

2021年的大幅上升，以及2022-2023年的快速回落后，国际大宗商品价格逐步进入新的均衡中枢，并呈现中幅波动。能源价格上行有顶，下行有底，对各国整体通胀水平的干扰也有所下降。

各国经济复苏与劳动力市场情况的差异，决定了核心通胀黏性不同。美国与西欧通胀表现相对黏性，主要源于劳动力市场的紧张，工资收入保持稳健，但经过一年半的高利率限制性水平，需求降温正在逐步压低核心通胀水平。部分新兴市场国家通胀保持快速回落，源于劳动力充沛和产能的快速修复，其中亚洲新兴经济体的特征更为明显。不过需要看到的是