2025年银行业投资策略分析报告：红利风险改善、顺周期驱动，对冲息差压力.pdf

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2025年1月7日

行业深度研究报告——

2025年银行业策略：红利、风险改善、顺周期驱动对冲息差压力

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报告摘要

➢24年总结：板块超额收益明显，红利属性居核心

1）经济面：24年宏观经济呈现“上强、中弱、下稳”趋势，9月后向好趋势开始显现；今年一季度后投资增速放缓，投资

端承压下社会融资需求持续收缩，今年1月后社融增量累计同比增速始终维持0下运行，11月社融增量累计同比为-12.62%。

2）行情面：申万银行指数涨幅居首，年初至今涨幅达34.39%，前期主要受红利属性带动，“924”新政后则由顺周期β带

动；各板块存在阶段性差异，不同特质造成表现分化；上海银行、沪农商行等强区域、高分红的城农商行涨幅居前，中期

分红具备行情强化作用。

➢基本面分析：盈利继续承压，息差是最大制约

1）业绩归因：今年前三季度上市银行营收、归母净利润合计4.3、1.7万亿元，同比-1.0%、+1.4%。盈利最大支撑项为规模，

规模因素带动的盈利增长为2883.5亿元；最大拖累项为净息差，息差收窄导致的盈利减少为4419.8亿元。

2）利息净收入：今年前三季度上市银行利息净收入合计3.1万亿元，同比-3.2%。规模方面，资产荒和负债荒并存，存、贷

款增速同步下行；价格方面，资产收益下行趋势不减，负债成本压降效用显现，整体息差仍处于下行通道，前三季度上市

银行累计净息差（测算）为1.51%，同比-21bp、较年初-17bp。

3）非息收入：三季度中收降幅边际收窄，预计受益于9月底行情表现，代销业务有所回暖；高基数下投资收益仍实现快速

增长，占营收比例持续抬升，上市银行OCI债券占比持续扩大，资产配置更加注重灵活性。

4）资产质量：不良率趋势性下行，先行指标抬升。截至24Q3末，上市银行平均不良率为1.17%，同比-1bp；截至24Q3末，

披露关注率的33家银行平均关注率为1.97%，同比+33bp，出现同比抬升的银行为25家，占比75.8%。拨备覆盖率仍处于相对

高位，整体风险抵补能力充足；截至24Q3末，上市银行平均拨备覆盖率为302.1%，同比-13.1pct。

守正出奇宁静致远

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报告摘要

➢展望：息差降幅预计收窄，资产质量改善可期

1）规模：贷款端，12月政治局会议定调“实施更加积极有为的宏观政策”，新增信贷有望回稳，基建、“五篇大文章”是

重点投放方向；零售贷款核心在于收入预期，居民预期修复需要时间。存款端，全方面扩大内需导向下居民消费有望边际

改善，银行主动优化存款结构的动力将上升，个人定期存款占比上升幅度有望收窄。

2）息差：资产端，货币政策重回“适度宽松”，明年降息降准可期；存量房贷利率调整，叠加新一轮化债增量政策推进，

预计银行资产收益率仍将下行。负债端，银行持续下调存款挂牌利率，监管层禁止违规“手工补息”、规范非银同业存款

定价行为，负债成本下降有望进入加速期。预计明年息差仍将下行，但降幅预计逐步收窄。

3）其他非息：低基数效应下中收降幅预计收窄；投资收益是营收的重要支撑，但增速预计放缓。

4）资产质量：地产、城投等对公重点领域风险缓释，整体资产质量向好。零售不良普遍抬升，风险暴露进程仍需观察。

➢投资建议：红利资产属性显著，有望迎来估值重塑

1）估值：截至12月31日，申万银行指数PB估值为0.66，位于近5年67.7%、近10年33.8%的分位数水平；截至12月30日，申