证券市场中的异象.ppt

山东财政学院山东财政学院第3章证券市场中的异象规模效应过度反应和反应不足帐面市值比效应日历效应动量效应与反转效应封闭式基金之谜35股票溢价之谜14627指数效应8引导案例:金融资产的回报率差异Siegel（1997）作了一个投资于不同金融资产的回报变化情况的统计图（见图3-1）。1926年的1美元投资于不同的金融资产上，到1999年12月能获得的回报如下：a.投资于小公司股票在1999年底时能够获得6600美元的回报；b.投资于标准普尔股票组合（SPstocks）能获得3000美元的回报；c.投资于“股票价格研究中心”股票组合（CenterforResearchinSecurityPrices，CRSP）能获得2000美元的回报；d.投资于20年期的国债在1999年底时可以获得40美元的回报；e.投资于1个月的短期国库券在1999年底时则只能得到15美元的回报。引导案例:金融资产的回报率差异在1926至1999年期间，尽管美国经历了经济大萧条和第二次世界大战，投资组合的加权平均回报率仍比国债回报率高出7.1%。同时，从历史走势看，股票回报率的波动比国债回报率的波动大得多。小公司股票CRSP股票20年期国库券1个月期国库券SP股票案例思考：引导案例:金融资产的回报率差异231收益率差异是否可以用股票的风险大于国债和国库券的收益率来加以解释？从长期投资的角度看，股票投资的风险是否大于债券投资？为何小公司股票的投资回报大于大公司的？3.1股票溢价之谜“股票溢价之谜”（equitypremiumpuzzle）指股票投资的历史平均收益率相对于债券投资高出很多，并且无法用标准金融理论中的“风险溢价”做出解释。3.1股票溢价之谜表11802-2000年美国证券市场收益时间市场指数平均收益率无风险证券平均收益率风险溢价1802-1998年7.0%2.9%4.1%1889-2000年7.9%1.0%6.9%1926-2000年8.7%0.7%8.0%1947-2000年8.4%0.6%7.8%国家时间市场指数平均收益率无风险证券平均收益率风险溢价英国1947-1999年5.7%1.1%4.6%日本1970-1999年4.7%1.4%3.3%德国1978-1997年9.8%3.2%6.6%法国1973-1998年9.0%2.7%6.3%表2英国、日本、德国和法国证券市场收益3.2封闭式基金之谜所谓的“封闭式基金之迷”，是由Zweig(1973)提出的，它指封闭式基金单位份额交易的价格不等于其净资产现值。虽然有时候基金份额同资产净值比较是溢价交易。但是，实证表明，折价10%至20%已经成为一种普遍的现象。溢价发行01折价率大幅波动03折价交易02折价缩小04封闭式基金的价格波动在其生命周期内呈现出四阶段特征：3.2封闭式基金之谜3.2封闭式基金之谜1960—1986年间三大洲公司每年年底的折价率年份1代理成本理论2资产的流动性缺陷理论限制性股票假说大宗股票折现假说3资本利得税理论4业绩预期理论封闭式基金之谜的传统解释：3.2封闭式基金之谜STEP4STEP3STEP2STEP1Zweig(1973)、Weiss(1989)认为基金折价变化是投资者预期的结果；DeLong、Shleifer、Summers和Waldmann（1990）建立了“噪音交易者”模型；Lee、Shleifor和Thaler认为封闭式基金的价格受投资者情绪波动的影响；Datar（2001）研究了市场的流动性对封闭基金折价交易的影响。封闭式基金之谜的行为金融学解释：3.2封闭式基金之谜动量效应(momentumeffect)是指在较短时间内表现好的股票将会持续其好的表现，而表现不好的股票也将会持续其不好的表现。01反转效应（reversaleffect）是指在一段较长的时间内，表现差的股票有强烈的趋势在其后的一段时间内经历相当大的好转，而表现好的股票则倾向于其后的时间内出现差的表现。01在金融实务中，动量效应和