金融工程分析师预期期限结构在行业与ETF轮动中的应用.pptx

目录21传统行业因子失效2将期限结构融入分析师预期3行业轮动组合4ETF轮动组合

传统行业因子失效13

传统行业因子失效4大类因子细分因子历史业绩ROE(TTM)环比变化、ROE(单季度)同比变化、营业利润(TTM)环比变化率、归母净利润(TTM)环比变化率分析师预期一致预期ROE最近3个月变化、一致预期净利润最近3个月变化率动量延续性最近6个月收益率/波动率、最近12个月收益率/波动率我们在过往的研究报告中使用历史业绩、分析师预期、北上资金、动量延续性等传统因子构造行业轮动组合，但2022年之后出现失效，超额收益出现较大回撤。在北上资金持股数据披露频率调整后，北上资金行业因子不再可用，如果将其剔除，行业轮动组合表现会进一步下降。传统行业因子资料来源：华西证券研究所我们基于分析师预期数据的期限结构特征，重新定义了分析师预期调升行业因子，应用与行业和ETF轮动组合。

传统因子行业组合历史表现5选择传统因子综合得分最高的5个行业构成组合。2010年至2025年2月末，传统行业轮动组合上涨223.73%，对行业等权组合的超额收益为173.60%，2022年之后回撤较大。传统因子行业组合历史表现资料来源：Wind、朝阳永续

历史业绩因子表现历史业绩因子分组净值走势历史业绩因子累计IC资料来源：Wind资料来源：Wind历史业绩因子单调性不够明显，2022年后累计IC回撤较大。6

分析师预期因子表现分析师预期因子分组净值走势分析师预期因子累计IC资料来源：Wind、朝阳永续资料来源：Wind、朝阳永续传统分析师预期因子单调性明显，但2022年后有效性有所减弱。7

动量延续性因子表现动量延续性因子分组净值走势动量延续性因子累计IC资料来源：Wind资料来源：Wind动量延续性因子单调性较为明显，累计IC波动较大。8

将期限结构融入分析师预期29

行业盈利预期期限结构因子10将个股的盈利预期期限结构因子加权合成后，得到行业盈利预期期限结构因子，简称期限结构因子。个股盈利预期期限结构因子的详细算法可参见研究报告《盈利预期期限结构因子与选股组合》，此处做简要回顾。我们将股票预期盈利随未来时间变化的趋势称为盈利预期期限结构，在计算上用盈利对时间回归直线的斜率来表达：斜率越大，分析师认为盈利增长越快，即越乐观；斜率越小，分析师认为盈利增长越慢，即越悲观。股票盈利预期期限结构计算斜率时如果分别将盈利金额、盈利同比增速作为因变量，可以得到两种结果，分别记为一阶因子、二阶因子。前者表示盈利增速的大小，后者表示利润增速加速度的大小。资料来源：华西证券研究所

行业期限结构因子横向对比一阶因子二阶因子资料来源：Wind、朝阳永续资料来源：Wind、朝阳永续不同行业间期限结构因子数值差别较大。11

从期限结构因子得到衍生因子12行业期限结构因子值越高，说明分析师认为行业盈利增速越高。但各行业的成长属性不同，直接横向对比没有意义。因此应计算行业期限结构的纵向变化来表征分析师观点。我们基于期限结构因子计算两个衍生因子，用于构造行业轮动组合：计算一阶因子值的排名提升，称为衍生因子1：对行业一阶期限结构因子当前值和历史值分别在横截面上降序排名，再对每个行业计算自身当前排名与历史排名的差值，所得结果作为衍生因子1。当因子值越小时，说明行业排名提升越多，即行业越被分析师看好。计算一阶和二阶因子值的综合排名提升，称为衍生因子2：分别计算各行业一阶、二阶期限结构因子当期值与历史值的差值，再对两个差值分别降序排名，将排名结果相加，所得结果作为衍生因子2。当因子值越小时，说明行业排名提升越多，即行业越被分析师看好。传统分析师预期因子仅反映了单个时点预期盈利的调升，而融入期限结构后，因子反映了对未来多个年度盈利预期变化趋势的调升，蕴含的信息更为丰富。

行业衍生因子分组走势资料来源：Wind、朝阳永续资料来源：Wind、朝阳永续两个衍生因子值都有较好的单调性，其中衍生因子2的分组区分度更好。衍生因子1分组净值走势 衍生因子2分组净值走势13

行业轮动组合314

基于衍生因子的行业轮动组合15我们使用上节得到的衍生因子1、衍生因子2来构造行业轮动组合。行业范围为申万一级行业，行业组合月度调仓、等权加权，回测区间为2010年至2025年2月。行业组合1：直接使用衍生因子1，选择因子值升序排名最高的5个行业。行业组合2：直接使用衍生因子2，选择因子值升序排名最高的5个行业。行业组合3：对每个行业分别计算历史业绩、动量延续性、衍生因子1三个因子的排名，选择综合排名最高的5个行业。

行业组合1走势表现2010年至2025年2月末，行业组合1上涨352.15%，对行业等权组合的超额收益为302.03%，超额收益最大回撤9.65%。行业组合