房地产行业深度报告：债务重组后，房企如何恢复经营？.docx

内容目录

TOC\o1-2\h\z\u房企债务重组趋势 4

重点房企债务重组及重整情况 4

2025年房企债务重组或迎高峰 10

债务重组对行业的影响 10

债务重组对房企财务报表的影响 11

探究行业收缩及信用风险冲击后房企的经营修复思路 13

卸除财务包袱，积极偿债轻装上阵 16

多元化布局重回增长，REITs赋能公司发展 17

投资建议 22

风险提示 22

图表目录

图1：2023年3月融创中国境外债务重组方案框架 7

图2：2024年11月融创中国境内二次债务重组方案 7

图3：2024年9月旭辉控股集团境外债务重组方案 9

图4：公司2025-2026年现金流计算模型（不考虑投资性现金流） 12

图5：日本房地产市场自90年代初期以来经历多次下跌 14

图6：大和房屋工业自1999财年以来净销售额情况 14

图7：大和房屋工业自1999财年以来净利润情况 14

图8：大和房屋工业毛利润及营业利润情况 15

图9：大和房屋工业毛利率、营业利润率及净利率情况 15

图10：大和房屋工业股利支付比率情况 15

图11：大和房屋工业股价及股利收益率（日元） 15

图12：大和房屋工业1999-2003财年净销售额 16

图13：大和房屋工业1999-2003财年净利润 16

图14：大和房屋工业土地重估储备情况 16

图15：大和房屋工业现金流情况（十亿日元） 17

图16：大和房屋工业现金、现金等同及短期投资情况 17

图17：公司主营业务结构 18

图18：公司主要业务的营业利润率情况 18

图19：公司租赁住宅业务中租赁管理收入占比提升 19

图20：公司出租住宅管理单元情况 19

图21：公司商业设施类业务销售额及营业利润情况 19

图22：公司商业设施类业务收入结构 20

图23：公司承包商业总租赁面积情况 20

图24：公司事业设施业务销售额及营业利润 20

图25：公司事业设施类业务收入结构 20

图26：公司通过REITs出售资产情况（十亿日元） 21

图27：公司通过REITs出售资产结构 21

表1：2021年12月华夏幸福债务重组方案 5

表2：华夏幸福以所持有的下属公司股权注资搭建“幸福精选平台”和“幸福优选平台” 5

表3：华夏幸福拟以自益型信托收益份额抵偿相关金融债务 6

表4：金科股份采用上市公司股权+信托资产包+现金的债务重整方案 8

表5：金科股份重整引入投资人情况 8

表6：2025年1月碧桂园境外债务重组方案 9

表7：2022-2026年公司主要经营数据假设 11

表8：2022-2026年债务相关数据假设 12

表9：2025-2026年公司经营性现金流及融资性现金流测算 13

房企债务重组趋势

近年来，受市场销售承压、房企财务杠杆过高等因素影响，房地产行业信用风险事件有所增长，根据DMINews不完全统计，截至2025年1月16日，已有至少80家房

企发债主体发生债券逾期或债务管理事项，其中有33家主体仅涉及境外债券出险/债务

管理，有9家主体仅涉及境内。违约房企融资受到一定影响，并进一步对未违约民营房企的融资造成拖累。过往财务杠杆过高叠加当前行业融资受阻及市场下行，部分房企深陷债务困境，甚至可能对保交楼工作造成严重拖累。我们预计，今年会有更多房地产企业积极借助债务重组及重整等举措，大力削减债务规模，且推进进程有望加速。

房企的整体债务解决方案通常包括债务重组和重整等方式，其中境外重组包括展期、新债券/贷款置换、强制可转换债券、降票息等多种选项，境内债务重组过往以展期为主，后续有望借鉴境外债重组方案加大削债比例，相较于债务重组，重整涉及债务不仅包括

公开市场债券等，还可包含总包及分包供应链等各类的应付款、商票等。

重点房企债务重组及重整情况

我们梳理了部分重点房企的债务管理方案，其中融创中国已发布境内债务二次重组方案以加大削债比例；华夏幸福通过“带、展、兑、抵、接”等创新组合，有效缓解债务压力；金科引入产业投资人和财务投资人，以重整方式解决债务问题，这些方案为当前阶段房企债务管理提供了多样化的参考路径。

1）华夏幸福：“带、展、兑、抵、接”等创新组合方式，多笔债务已实现债务重组华夏幸福自2020Q4现金流出现阶段性紧张，融资业务受到较大影响。公司在省市

政府及专班的指导和支持下制定《债务重组计划》并于2021年10月披露重组计划的主

要内容。2021年12月金融机