资产配置：实体部门负债增速或在2至4月间见顶.docx

正文目录

1、国家资产负债表分析 6

2、股债性价比和股债风格 6

3、行业推荐 10

、行业表现回顾 10

、行业拥挤度和成交量 10

、行业估值盈利 11

、行业景气度 12

、公募市场回顾 15

、行业推荐 16

风险提示 18

图表目录

图表1：资产配置观点 6

图表2：宽基轮动组合收益情况 8

图表3：股债收益情况 8

图表4：股债性价比数据，万得全A市盈率倒数和十债收益率比 9

图表5：全部申万一级行业本周涨跌情况（） 10

图表6：各行业拥挤度情况 10

图表7：全部行业移动5日平均成交量周度变动情况 11

图表8：PE(TTM)周度变动情况 12

图表9：各行业估值盈利匹配情况 12

图表10：全球制造业PMI一览 13

图表11：韩国、越南和全球出口金额增速（） 13

图表12：CCFI和BDI指数 13

图表13：港口吞吐量和货车通行量变化（万吨，万辆） 13

图表14：全国城市二手房挂牌价指数（2015年第1周=100） 13

图表15：生产资料价格指数（2005年12月=100） 13

图表16：乘用车当周日均零售量（辆） 14

图表17：6M票据利率和存单利率（） 14

图表18：十大行业拟合工业产能利用率（） 15

图表19：主动公募股基业绩表现（） 15

图表20：主动公募规模历史变化（亿元） 16

图表21：红利A+H精简组合收益情况 16

图表22：最新推荐红利A+H组合和A股组合更新） 17

图表1：资产配置观点

3月15日

政策 最新数据显示，2025年2月实体部门负债增速为8.8?，与前值持平，预计3月小幅回落后，4月仍有反弹，随后趋于下行，稳定宏观杠杆率的大方向没有动摇。货币配合财政，在现有情况下，资金面在大趋势上基本保持中性、很难持续宽松。

经济 在春节错位的基数效应下，1月物量数据有所走弱，我们预计1-2月合计，实体经济尚能基本维持2024年11月以来的平稳走势。需要进一步观察确认的是，5左右的名义经济增速是否会成为未来1-2年中国名义经济增长的中枢目标。

股债性价比 短期或有震荡，但趋势上偏向债券。

股票风格 短期或有震荡，但趋势上偏向价值。

债券风格 从供需两方面考虑，债券已经具备了较好的介入条件，特别是短端。

宽基轮动 推荐30年国债ETF（仓位20）、上证50指数（仓位60?）、中证1000指数（仓位20?）

在缩表周期下，股债性价比偏向权益的幅度有限，风格上价值相对占优的概率更高。我们认为，红利类股票大体上应具备以下三个特征：

行业轮动

不扩表，盈利好，活下来。综合以上三个特征，并结合公募四季报欠配情况，我们推荐的A+H红利组合包括A+H20只个股，A股组合包括A股20只个股，主要集中在银行、电信、石油石化、交通运输等行业，由于部分行业个股数量较多，银行等行业个股进行适当精简。，

1、国家资产负债表分析

负债端。最新更新的数据显示，2025年2月实体部门负债增速录得8.8，前值8.8，略低于我们之前的预期。预计3月实体部门负债增速小幅回落后，4月仍有反弹，随后趋于下行。金融部门方面，上周资金面边际上维持紧平衡。2025年政府工作报告中明确指出：“使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配”，这表明，稳定宏观杠杆率的大方向没有任何动摇，中国仍然处于边际缩表过程之中，大规模化债进一步降低了地方政府融资成本、以及发生大规模违约和流动性风险的概率，有利于提升全社会的预期。按照两会公布的财政计划，我们预计年底实体部门负债增速将下降至8?附近。

财政政策。上周合计政府债（包括国债和地方债）净减少366亿元（高于计划的净减

少2847亿元），按计划本周政府债净增加2586亿元，2025年2月末政府负债增速为

12.9，前值11.8，预计3月末继续上升至12.9?附近，3月或进一步上升至13.2?附近。

货币政策。按周均计算，上周资金成交量环比微降，资金价格环比微降，期限利差小幅走扩，剔除掉季节效应，整体上看资金面边际上维持紧平衡。上周一年期国债收益率窄幅震荡，周末上升至1.56，按照2024年9月降息后的情况估计，我们预计一年期国债收

益率的下沿约为1.4；十年国债和一年国债的期限利差小幅走扩至27个基点，2024年2月20日LPR非对称降息后，我们下调期限利差中枢预估至60个基点，对应十债收益率下沿约为2.0?，三十年和十年国债利差中枢预估在20个基点，对应三十年国