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再论中国特色估值体系的商业逻辑

证券分析师：

王胜A0230511060001

王雪蓉A0230523070003

陆灏川A0230520080001

牟瑾瑾A

研究支持：王雪蓉A0230523070003

2025.4.13

““中中特特估估””演演进下进下：：AA股股资资本本市场市场分分红回红回购购超越超越融融资资

◼2022以来低估值高分红股票重估，为我国“开放市场、全球定价”的三部曲的第三部

•我国“开放市场、全球定价”的三部曲第一部是2017年“炒小炒新”时代结束，中国估值体

系开始与国际接轨，高ROE公司被给予高估值；第二部是2019年后中国先进制造业弯道超车，

在全球供应链中的话语权提升，得到PEG重估；第三部是低估值、高分红股票重估，反映到

二级市场上，就是国资央企价值重估

◼国资央企的“成长性”将体现在分红与回购比例的持续提升上，当前A股分红与回购

的金额已经超过了股权融资金额。注销式回购有望继分红之后，成为未来几年A股市值

管理的主流趋势

A股分红回购总额与股权融资比例

30000亿元1000%

25000800%

20000

600%

15000

400%

10000

5000200%

00%

2015201620172018201920202021202220232024

A股已回购金额(亿元)

A股已分红金额(亿元)

A股分红+回购金额相对股权融资比例（右轴）

资料来源：Choice，申万宏源研究3

““中中特特估估””内内涵深涵深化化：科：科特特估、估、港港股资股资产产重估重估

◼当前“中特估”战略内涵持续深化，核心聚焦科技与港股两大领域的估值体系重构

◼科技创新是新时代、新征程的迫切需要，“科特估”所对应的是市场对于战略新兴行

业和未来产业等前沿科技的低估，旨在通过科技金融体制改革打通金融服务科创的堵

点。2024年6月《关于深化科创板改革、服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》

（“科八条”）推开科创板并购重组之门，预计将推动科技一二级市场估值倒挂修复，

并推动并购重组驱动的产业整合。我国在AI、机器人、低空经济等赛道的国际竞争力

持续提升，2025年2月民企座谈会明确“民营企业在科技创新与国际竞争中的核心作

用”，这些支持优质民企的措施也将强化科技产业的发展动能。

◼港股市场的中长期估值重塑同步启动，南向资金持续优化