流动性：1-2月“紧资金”格局不会重演.docx

证券研究报告

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1-2月的资金面会不会重演？ 5

央行：逆回购到期4860亿元，买断资金或到账 10

政府债：下周政府债净缴款下降至3979亿元 11

票据：大行需求仍弱，票据利率整体震荡上行 13

汇率：统计期内延续升值，中间价降至7.20以下 13

市场资金供需：非银不再抢跑，对资金敏感 14

CD：国有行存单净融资再次转负，二级价格略上 18

一级发行市场：本周存单净融资再次转负，存单价格下行 18

二级交易市场：机构资金预期中性，不再抢跑，非银呈现配置性 21

风险提示： 22

图表目录

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图1.2019年货币政策偏紧的背景 5

图2.2019年货币政策偏紧期间央行的操作情况 5

图3.年初资金主线逻辑走势 6

图4.5月R001的季节性走势 7

图5.5月国股行融出的季节性情况 7

图6.周内资金走势 7

图7.日内资金走势 7

图8.一周资金和存单关键点跟踪 8

图9.下周资金扰动因素 9

图10.央行周度操作和资金价格走势 10

图11.逆回购存量仍旧高于季节性 10

图12.统计期短期资金到期情况 10

图13.统计期或有中长期资金到期情况 10

图14.政府债净融资和缴款情况 11

图15.政府债净融资进度 11

图16.结构视角政府债净融资量和进度情况 11

谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准图17.国债净融资进度 12

谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准

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图18.地方政府债净融资进度 12

图19.政府债发行和缴款日历 12

图20.票据绝对利率走势 13

图21.票据相对利率走势 13

图22.即期汇率相对中间价贬值情况 14

图23.USDCNY、USDCNH掉期点 14

图24.USDCNY和中间价，跌停价之间关系 14

图25.逆周期因子情况 14

图26.资金供需情况 15

图27.银行体系资金融出情况 15

图28.国有行资金融出情况 15

图29.股份行资金融出情况 15

图30.货基资金融出情况 16

图31.理财资金融出情况 16

图32.（基金+保险+券商）净融入情况 16

图33.非银（除货基和理财）净融入 16

图34.全市场杠杆情况 17

图35.银行间杠杆季节性图 17

图36.商业银行杠杆季节性图 17

图37.广义基金杠杆季节性图 17

图38.券商杠杆季节性图 17

图39.保险杠杆季节性图 17

图40.资金价格走势 18

图41.资金面体感情况 18

图42.同业存单净融资额 19

图43.年内同业存单到期规模 19

图44.分主体同业存单净融资规模占比 19

图45.分主体存单募集成功率 19

图46.同业存单加权发行期限 20

图47.分主体长久期存单发行占比 20

图48.分期限同业存单发行占比 20

图49.分期限存单募集成功率 20

谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准图50.存单一级市场发行利率 21

谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准

谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准证券研究报告

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图51.存单活跃度情况 21

图52.存单买盘情况 21

图53.存单曲线形态 22

图54.1年期存单季节性走势 22

1 1-2月的资金面会不会重演？

对等关税谈判利好后，短期内中美摩擦风险降低、甚至有继续降低关税的可能性，基本面大概率处于修复状态，央行宽松的背景发生变化，因此市场开始担心资金面再度收紧。

但我们认为，中美关系只是资金面的必要不充分条件，目前基本面仍需验证、股市表现表明风险偏好也仍需提振，结合央行“防空转”诉求降低、对数量型工具使用更积极，1-2月资金面不会重演；只是5月12日中美谈判利好之后，央行投放确实有降低，资金面的短期摩擦也有体现，叠加税期临近，资金利率可能边际抬升，但总体上流动性至少会维持均衡偏松的状态。

对于存单，假设后续资金中枢锚定在1.50%，以及下阶段同业存款利率或有进一步规范诉求，当前存单显然仍具有一定性价比，未来CD利率可能保持震荡缓慢下行趋势。

首先，基于宏观视角，2019年和2025年一季度的历史经验证明，央行收资金的前提是基本面利好兑现，也即数据层面有实质性好转，对应风险偏好提振、股市上行、金融风险收敛，至于中美摩擦好于预