8月制造业供需回暖但失衡仍存，关注价格修复的持续性-250901-中邮证券.pdfVIP

证券研究报告：宏观报告

发布时间：2025-09-01

研究所宏观研究

分析师:袁野8月制造业供需回暖但失衡仍存，关注价格修复的

SAC登记编号:S1340523010002

Email:yuanye@持续性

研究助理:苑西恒

SAC登记编号:S1340124020005核心观点

Email:yuanxiheng@从8月PMI指数来看，制造业景气度边际改善，供需两端均有所

近期研究报告回暖，其中，生产端改善好于需求端，供需失衡问题尚未缓解，重点

关注三点边际变化：

《出口韧性、“反内卷”，引领PPI

边际改善》-2025.08.25一是受益“反内卷”政策，整治部分行业无序竞争，PPI同比增

速或边际改善，生产景气度亦边际改善，支撑企业利润预期改善。从

理论上分析，企业利润改善或促进生产扩张，但目前企业利润预期改

善向生产扩张传导的动力尚不明显，8月PMI产成品库存环比下降亦

有所体现，企业仍处于去库阶段，并未开启补库。参考2016年-2017

年供给侧结构性改革的经验，“反内卷”政策亦属于供给侧政策，或

对生产产生一定扰动，但从8月PMI数据来看，市场并未担忧生产放

缓，或与当前“反内卷”政策坚持市场化原则有关，即在需求端并未

推出明显配套政策的背景下，相关行业尚未通过减产提价，或因政策

预期纠正部分行业无序价格竞争，推动相关行业价格回暖。此情形下，

全社会有效不足问题亟需解决，相关行业并未实质实现产能出清，相

关行业价格持续性回升有待进一步观察。

二是8月制造业PMI生产指数与中国企业经营状况指数（BCI）

有所背离，体现了市场经营主体修复的不均衡性，大、中型企业修复

好于小型企业，小型企业景气度或延续回落态势。由于小型企业在解

决就业方面发挥重要作用，小型企业景气度延续回落，或对就业市场

仍产生一定扰动，影响居民就业和收入预期，进而影响居民消费修复。

价格回升带动工业企业利润改善，生产端改善向需求端传导的重要条

件是就业市场改善，但市场经营主体景气度不均衡修复，或制约了生

产端修复向需求端的传导，未来仍需谨慎观察。

三是非制造业扩张动能有所回升，建筑业和服务业景气度有所分

化。建筑业受极端天气影响较为明显，直接影响施工情况，建筑业景

气度走弱；服务业景气度边际改善，扩张动能增强，资本市场服务、

铁路运输、航空运输、电信广播电视及卫星传输服务等维持高景气度。