“流动性笔记”系列之五：美元的“十字路口”-251013-申万宏源.pdfVIP

观

研

究

“流动性笔记”系列之五

2025年10月13日

美元的“十字路口”

世

界——“流动性笔记”系列之五

经

济10月6日以来，美元强势升值，9日盘中一度升至99.6高位，为8月初以来的新高。美元能

否打破三季度以来的低位震荡格局、长期贬值预期能否继续演绎？

相关研究

一、热点思考：美元的“十字路口”

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（一）近期美元反弹的三个阶段和两方面原因

证券分析师本轮美元反弹的时间起点是9月中旬美联储重启降息之后，整体可以分为三个阶段理解：第一

证赵伟A0230524070010阶段，9月17日-25日，在美联储如期降息25bp叠加中性偏鹰的经济预测摘要发布之后，前

券zhaowei@期较乐观的“降息交易”重新校准，2年期美债利率和美元指数同步反弹。

研陈达飞A0230524080010

究chendf@第二阶段，9月26日-10月3日，在美国政府“关门”预期和事实冲击下，美元反弹按下“暂

报赵宇A0230524080007停键”。截至10月3日，美元指数和2年期美债利率小幅下行至97.7和3.58%。

告

zhaoyu2@

王茂宇A0230521120001第三阶段，10月6日-9日，由于日本和法国政府内阁重组或动荡，美元被动走强。高市早苗“意

wangmy2@外”当选日本自民党总裁。由于其经济政策立场带有较浓厚的“安倍经济学”标签，市场开始

李欣越A0230524080004交易宽松；法国总理勒科尔尼在10月6日突然宣布辞职，触发欧元贬值。

lixy@

联系人（二）美元反弹或难延续的四个解释

陈达飞9月中旬以来的美元升值仍是长期贬值趋势中的一次反弹。即使不考虑贸易冲突，反弹也将难

(8621

chendf@以延续，主要有以下四个解释：第一，10月上旬第二阶段的美元反弹与美国经济脱钩。然而，

劳动力市场降温预期被证伪还需要时间，虽然美国经济依然有韧性。

第二，如果美国政府“关门”延期至10月下旬，时长将远超历史中位数，或在中下旬重新成为

美元贬值的驱动力之一。博彩市场预测显示，停摆15天以上的概率达67%。

第三，高市早苗当选自民党总裁和法国总理更替，均为一次性的“事件冲击”，难成为方向性

的“规则改变者”，且市场计价较为充分。10月10日，法国总理已“闪电复职”。

第四，中美贸易冲突或成为短期美元反弹新的“阻力源”。与4月“对等关税”冲击相比，本

次冲击的力度较弱，但足以对冲本来或已经接近反弹尾声的美元升值动能。

（三）美元长期贬值假说：不同阶段的“规则改变者”

基于历史经验和结构性驱动因素来看，美元或已经开启第四个“大周期”，当前或处于第四个

大贬值周期的早期阶段。但历史规律是后验的，并非千篇一律，也非自我实现。换言之，美元

持续贬值预期的兑现是有条件的——既可以是升值条件的逆转，也可以是新的贬值条件的出现。

长期弱美元仍是基准假设，但美元指数突