【民银-2025研报】晶苑国际（02232）：多品类领先的制衣巨头，交叉品类渗透及发力垂直整合.pdfVIP

证券研究报告·公司研究

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晶苑国际（2232.HK）：多品类领先的制衣

2025年11月10日巨头，交叉品类渗透及发力垂直整合

晶苑为多品类领先的制衣巨头，交叉品类销售驱动成长：

民银国际研究团队公司是全球多品类制衣龙头，产能涵盖休闲、牛仔、内衣、毛衣、运

动户外服五大品类，多品类均处领先地位，兼具女装外观时尚性、牛

分析师：何丽敏

仔/功能运动服/毛衣交叉品类综合性制造能力。核心客户涵盖迅销、

电话：

Levi’s、VS、AF、Adidas、Lululemon、Nike等国际品牌。面对品牌

Email：liminhe@

客户的单品类增长困境、及产品综合性与多元品类拓展需求（如专业

运动品牌拓展运动时尚Lifestyle系列、休闲品牌发力牛仔或轻运动

等），公司通过跨品类交叉销售（如供应迅销全品类）及跨品类技术

评级买入复用（如毛衣工艺赋能运动品类），以差异化优势扩份额。

晶苑国际（2232.HK）核心客户扩份额叠加品类红利，运动及牛仔引领增长：

目标价（港元）8.60休闲/运动/牛仔为前三大品类，25H1分别占收入28%/25%/21%。运

潜在升幅/降幅+28.6%动品类引领增长，公司于16年通过收购Vista进入该领域，2019-2024

目前股价（港元）6.69

52周内股价区间（港元）7.30/3.34年CAGR达18%，公司在Adidas、Lululemon等客户实现份额显著

总市值（亿港元）187.7提升；公司作为Levis、AF、GAP主力供应商，牛仔品类受益复古

近3月日均成交额（百万港元）27.6

风潮；毛衣和内衣品类稳步增长，通过功能性毛衣、生活方式内衣等

注：截至2025年11月10日收盘价

跨界新品而持续获取订单，25H1毛衣品类营收同比+29%。

股价表现

产能多区域布局，切入面料环节布局垂直一体化：

80%

60%公司在东南亚及中国设有20多家工厂，海外产能占约85%，其中越

40%

20%南约占6成，其余分布于孟加拉/柬埔寨/斯里兰卡等。截至25/6/30，

0%

-20%员工人数达7.9万名，较同期增加0.9万名，下半年聚焦提升人效。

公司于21年起先后通过收购及自建布厂，布局垂直一体化，预计25

晶苑国际恒生指数年休闲及运动面料自供率达约2成，中长期盈利能力具备提升潜力。

资料来源：iFind、民银国际

首次覆盖晶苑国际并给予买入评级，目标价8.60港元：