“低利率”和“低波动”环境下的活跃券利差交易策略.docxVIP

内容目录

TOC\o1-1\h\z\u为何会出现活跃券利差？ 4

10Y国开债活跃券利差 7

30Y国债活跃券利差 11

不同市场环境下，收敛规律是否有不同之处？ 11

如何看待活跃券利差的可交易空间？ 14

风险提示 16

图表目录

图1：10年期国债现券成交笔数（单位：笔） 4

图2：10年期国债现券成交金额（单位：亿元） 4

图3：30年期国债现券成交笔数（单位：笔） 5

图4：30年期国债现券成交金额（单位：亿元） 5

图5：10年期国开债现券成交笔数（单位：笔） 5

图6：10年期国开债现券成交金额（单位：亿元） 5

图7：10年期国债新老券利差（30MA）（单位：BP） 6

图8：10年期国开债新老券利差（30MA）（单位：BP） 6

图9：30年期国债新老券利差（30MA）（单位：BP） 6

图10：利率债成交笔数前十位（2025/10/27，单位：笔） 7

图11：商业银行债券配置情况（单位：%） 8

图12：非法人产品债券配置情况（单位：%） 8

图13：10年期国开债活跃券利差走势（单位：BP） 10

图14：240215.IB活跃券增发情况（单位：BP、亿元） 10

图15：250205.IB活跃券增发情况（单位：BP、亿元） 10

图16：30年期国债活跃券利差走势（单位：BP） 11

图17：240210.IB活跃券利差和10年期国开债收益率走势（单位：BP、%） 12

图18：240210.IB活跃券利差和10年期国开债老券成交额（单位：BP、百万元） 12

图19：240215.IB活跃券利差和10年期国开债收益率走势（单位：BP、%） 13

图20：10年期国开债和国债间利差和10年期国开债收益率（单位：BP、%） 13

图21：250210.IB活跃券利差和10年期国开债收益率（单位：BP、%） 14

图22：7天期银行间债券加权平均借贷费率（单位：%） 15

图23：各期活跃券利差的最大值（单位：BP） 15

表1：国开债活跃券的关键时间点和相应时长（单位：天） 9

2025年，债券收益率下行至历史极低分位数水平，静态收益率无法满足机构的资产负债匹配或收益需求，更需要考验投资者的择时能力，并且熟练运用各类债券交易策略，在此我们探讨活跃券利差交易策略的实施空间。

为何会出现活跃券利差？

活跃券指交易量最大的债券，每隔一段时间，随着新券的发行，活跃券便会出现切换，在本篇报告中，我们按照发行时间将债券定义为新券、次新券和老券，其交易量依次递减，即新券等同于活跃券。由于新券的流动性较老券更强，因此享有流动性溢价，从而出现新老券之间的利差，我们在此将其定义为活跃券利差。

回顾2016年以来10年期国债和国开债活跃券的切券历史，以及2022年以来30年期国债活跃券的切券历史，我们可以发现三点规律：（1）新券和老券之间成交笔数和成交金额差异较大，而新券与次新券之间的差别往往不够明显；（2）10年期国开债新老券之间的成交金额差距较10年期国债更大，因此10年期国开债的活跃券利差较10年期国债更为显著；（3）30年期国债活跃券2024年以来成交金额显著提高，显示出近两年机构对超长债的格外追捧。

图1：10年期国债现券成交笔数（单位：笔） 图2：10年期国债现券成交金额（单位：亿元）

500

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新券成交笔数（30MA）次新券成交笔数（30MA）老券成交笔数（30MA）

新券成交金额（30MA）次新券成交金额（30MA）老券成交金额（30MA）

图3：30年期国债现券成交笔数（单位：笔） 图4：30年期国债现券成交金额（单位：亿元）

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2022-05-05 2023-05-05 2024-05-05 2025-05-05

新券成交笔数（30MA）次新券成交笔数（30MA）老券成交笔数（30MA）

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2022-05-05 2023-05-05 2024-05-05 2025-05-05

新券成交金额（30MA）次新券成交金额（30MA）老券成交金额（30MA）

图5：10年期国开债现券成交笔数（单位：笔） 图6：10年