金属包装行业历史复盘%26与水泥行业的比较研究：走向行业自律，盈利有望改善-250905-西部证券-35页.pdfVIP

证券研究报告

金属包装：走向行业自律，盈利有望改善

——行业历史复盘与水泥行业的比较研究

西部证券研发中心

2025年9月5日

分析师|李华丰S0800521070003lihuafeng@

分析师|谭鹭S0800524070005tanlu@

机密和专有

未经西部证券许可，任何对此资料的使用严格禁止

核核心结论心结论

【核心观点】二片罐行业25Q1整合落地、竞争格局优化。当前行业盈利处于历史底部，毛利率小个位数，行业评级超配

对比海外龙头波尔、皇冠毛利率20%以及国内盈利高点19年毛利率10%以上，未来盈利修复空间大，而且我

们认为行业下游是必需品，且属现金流业务，理应采用DCF折现估值。相关标的：奥瑞金、宝钢包装等。前次评级--

金属包装二片罐行业是一个下游需求稳健增长、现金流稳定的行业。二片罐属于金属包装的一种，上游原材

料主要为铝材（约占成本的70%）；下游需求以啤酒（约占50%-60%）、碳酸饮料（约占20%-30%）为主。评级变动首次

我国啤酒二片罐需求量19-24年CAGR约4%，主要是罐化率提升带动增长，我国啤酒罐化率已由16年的

近一年行业走势

21.2%提升至24年的29.6%，但仍显著低于全球平均43.8%、英美等发达国家60-70%的水平，未来啤酒非即

饮市场占比提升、产品高端化有望持续推动罐化率提升。

25Q1行业处于盈利底部，行业整合落地、竞争格局优化有望带动盈利逐步修复。25年1月，奥瑞金并购中粮

落地，行业集中度从CR4=75%提高至CR3=75%，龙头奥瑞金收购中粮后份额接近40%。并购落地后头部企

业目标一致以利润为经营导向，并计划搬迁部分国内产线至海外，行业扩产高峰期基本结束，未来几年国内

供需有望持续好转，带动盈利逐步改善。

参考行业上一轮整合后19年毛利率修复至10%以上、海外龙头毛利率20%、经营利润率12%-13%，当前企

业盈利能力仍有较大提升空间。我国二片罐行业上一轮整合主要发生在17-19年，整合后18-19年行业盈利持

续修复，单价、单位毛利均提升，19年宝钢包装、奥瑞金、中粮包装二片罐毛利率分别达到13%、10%、

17%，为近几年高点。

参考水泥行业16-21年的提价周期，我们认为当前二片罐行业与水泥行业16年发生的变化相似，具备提价基相对表现1个月3个月12个月

础，但缺少提价契机（例如原材料价格上涨）。水泥2016年提价的触发因素主要包括“供给收缩、行业整合、

企业意愿、需求增长、成本上涨”，当前二片罐行业已具备其中4点，但还缺少“成本上涨”这一触发因素，后包装印刷1.646.4847.21

续值得重点跟踪。但二片罐行业和水泥行业的下游存在差异，可能导致短期价格弹性不如水泥。二片罐下游

沪深3007.2312.8334.22

需求周期性弱，随着罐化率提升而稳步提升，同时下游集中度高，啤酒CR5接近80%，下游议价权相对较强；

对比水泥来看，水泥下游以基建和地产为主，周期性强，并且下游集中度低、议价权弱，当需求好转时，若

供给跟不上，容易带来较大的价格弹性。

风险提示：原材料价格剧烈波动且无法及时向下游传导风险、行业整合不及预期风险、行业竞争加剧风险等。

资料来源：wind，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明2

01二片罐行业：下游需求稳健增长

02国内整合复盘：整