【华创-2025研报】总量创辩第118期：空窗期的波折与验证.pdfVIP

多资产配置研究

证券研究报告资产配置快评2025年12月22日

【资产配置快评】

空窗期的波折与验证

——总量“创”辩第118期

宏观张瑜：中游均衡好于上下游华创证券研究所

分析方法：以需求增速与投资增速的差值衡量供需矛盾，核心逻辑是若需求增

速持续超过投资增速，随着产能逐渐折旧退出，供需之间的相对关系，有望从证券分析师：牛播坤

“供强需弱”转为“供弱需强”。

指标构建：关键在于需求。将社零、出口、固投与行业层面的上游、中游、下邮箱：niubokun@

游进行匹配，得到上、中、下游的需求与投资增速差。执业编号：S0360514030002

当前现象：11月，对于中游，需求与投资增速差进一步上行至7.6%，前值为

6.4%，这一差值自2024年5月开始持续上行，自2025年3月开始增速差转相关研究报告

正。而上游与下游，观察到截至10月的情况，增速差均尚未超过0。《资产配置快评2022年第17期：Ridersonthe

未来推演：从历史数据来看，中游需求与投资增速差持续回升，且增速差能回Charts：每周大类资产配置图表精粹》

升至0以上，有希望看到在未来2年的时间段内的某个时点，中游PPI定基指2022-04-17

《稳增长蓄力加码ing——总量“创”辩第34期》

数止跌回升（即，价格止跌）。我们预计，2026年很有可能看到中游PPI定基2022-04-11

指数持续止跌上行。事实上，从2025年11月的数据来看，中游PPI环比出现《资产配置快评2022年第16期：Ridersonthe

了久违的环比转正（2024年6月以来第一次出现）。若中游PPI定基指数止跌，Charts：每周大类资产配置图表精粹》

中游PPI同比有望持续上行，中游ROE将向上运行。2022-04-11

《资产配置快评2022年第15期：Ridersonthe

策略姚佩：储备躁动品种Charts：每周大类资产配置图表精粹》

等待躁动信号枪：地产仍是关键。如果把近期A股的调整归因为海外流动性扰2022-04-04

动，随着过去两周美联储降息日央行加息落地，外围不确定性缓解，对市场《落空的降息，如期的加息：中美货币政策差异

如何演绎——总量“创”辩第33期》

风险偏好形成支撑。春季躁动的重点并不在于上涨区间的催化，而在于起始的2022-03-28

低点如何形成，我们认为本轮回撤的根本原因在于地产的阶段性承压。后续重

点关注万科债务展期方案、地产政策的力度和节奏。

躁动买什么？在储备春季躁动的行业方面，业绩依然是重要考量，从近期业绩

预期改善来看，关注非银，科技制造（电子、电新），周期（煤炭、有色）。

强者恒强：关注TMT、有色金属、电力设备，五倍黑马股。

非银：重视保险作为居民资产搬家的重要方向。券商有望在政策催化下迎来估

值修复，关注头部券商外延扩张。

顺周期：经济工作会议定调十五五开局之年，财政发力基建项目有望加码，

关注紧供给的有色/化工/建材/钢铁/煤炭