【华西-2026研报】李宁（02331）：Q4流水承压，关注新店型和新产品发展.pdfVIP

证券研究报告|港股公司点评报告

[Table_Date]

2026年01月15日

[Table_Title]

Q4流水承压，关注新店型和新产品发展

[Table_Title2]

李宁(2331.HK)

[Table_DataInfo]

评级：买入股票代码：2331

上次评级：买入52周最高价/最低价(港元)：20.28/14.52

目标价格(港元)：总市值(亿港元)505.33

最新收盘价(港元)：19.55自由流通市值(亿港元)505.33

自由流通股数(百万)2,584.81

[Table_Summary]

事件概述

李宁发布最新运营状况，25Q4李宁（不包括李宁YOUNG）流水同比实现低单位数下降，其中线下/电商分

别为中单位数下降/持平，零售/批发分别为低单位数下降/中单位数下降。

大股东持续增持，李宁/李麒麟先生持股比例由年初的10.7%/10.6%提升至14.8%/14.4%，回购价格在

14.96-16.9港元/股。

分析判断:

零售流水下降，电商增速放缓。拆分来看，1）25Q4线下渠道（包括零售及批发）实现中单位数下降，其

中零售渠道实现低单位数下降，批发渠道实现中单位数下降，我们分析零售流水好于批发主要由于直营渠道包

含奥莱等业务加大力度消化库存；2）电子商务持平、较Q3的增速放缓。

截至25Q4末，李宁（不包括李宁YOUNG）店铺数共6091家，较上季度末净减少41家，全年至今净减少26

家，其中零售/批发店净增-59/33家。25Q4末李宁YOUNG店数为1518家、较Q3净增加38个，本年净增加50

个。

投资建议

考虑线下客流同比下滑、线上持续增长，维持预计公司25全年收入增长低单位数；预计在高层级市场持续

优化门店结构。我们分析，尽管行业仍处于去库存中、公司流水也有下降，但公司正在发生的一些变化值得期

待：（1）跑鞋新品有望保持较快增长。（2）公司加大营销投入，考虑到公司持续加大对品牌建设和核心品类的

投入，成为中国奥委会及中国体育代表团合作伙伴，进一步加强对中国体育事业的支持，预计25年净利率为高

单位数。（3）长期来看，公司净利率仍有改善空间。维持盈利预测，维持25-27年营业收入预测

292.5/310.1/330.3亿元，维持25-27年归母净利预测24.9/27.9/31.4亿元，对应维持25-27年EPS预测

0.96/1.08/1.21元，2026年1月15日收盘价19.55港元对应25/26/27年PE为20/18/16倍（1港元=0.90元人

民币），维持“买入”评级。

风险提示

库存积压恶化风险、终端折扣加大风险、电商增速放缓、系统性风险。

盈利预测与估值

[Table_profit]

财务摘要2023A2024A2025E2026E2027E

营业收入(百万元)27598.4928675.6429251.4531012.6733033.93

YoY（%）6.96%3.90%2.01%6.02%6.52%

归母净利润(百万元)3186.913012.922404.912586.132908.53

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明