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信用|反内卷后怎么看煤炭和钢铁债？

证券研究报告固收专题报告/2025.09.25

核心观点

分析师孙彬彬近期煤价触底反弹、钢铁行业利润缓慢修复，是否为“反内卷”驱动？

SAC证书编号：S0160525020001

sunbb@❖煤炭从供给端看，7月煤炭产量近一年来首次出现同比下降，当月产量同比下

降3.8%至3.8亿吨。主要原因晋陕蒙煤炭主产区受极端降雨影响，煤矿被迫

分析师孟万林

SAC证书编号：S0160525030002减产；此外进口煤量仍处在收缩通道。7-8月电厂日耗持续攀升、钢厂保持

mengwl@高盈利水平。多重因素叠加下，后续随着超产核查逐步落实，预计今年全年

原煤产量同比微减，煤价维持震荡行情。

分析师涂靖靖

SAC证书编号：S0160525030001❖钢铁行业利润在缓慢修复。今年粗钢产量同比增速持续下降，8月产量为7737

tujj@

万吨，同比下降0.7%，为年内最低。需求端，目前来看房地产仍然是主要的

拖累项，但基建与制造业、外需出口共同对钢铁需求形成了一定支撑。钢铁行

相关报告业截至7月利润总额643.6亿元，创近三年新高。反内卷对后续利润修复可

1.《期货｜如何参与曲线形态套利？》能有所帮助，但长期供需压力依然不小。

2025-09-23

2.《信用|加税后如何观察信用利差？》近期二级市场有哪些变化？

2025-09-22

3.《信用|机构行为与点位观察》❖煤炭债现券成交活跃，周度成交只数创今年新高，二季度以来中长期限成交

2025-09-22开始变得活跃。钢铁债则在超短期限的成交占比明显增加。

❖从低估值成交角度，近期低估值成交的钢铁债较多分布在1Y以内。7月“反

内卷”政策出台后，近期中长期限的煤炭债低估值成交笔数明显增多，显示出

交易和配置需求有所抬升。

投资策略怎么看？

❖四季度煤价进一步下降的空间有限，煤价中枢较上半年小幅抬升后或维持震

荡格局，我们认为煤企盈利迅速恶化的可能性不大。煤企主体层面，对收益

要求较高可关注2Y以内的冀中能源、平煤集团和开滦集团，但进一步信用下

沉的性价比有限。对高等级煤炭债可适当拉长久期，主体范围建议围绕大型

优质煤企。

❖目前钢铁行业由于成本端下降导致利润被动修复，应避开盈利能力仍在恶化、

短期流动性压力较大的钢铁企业。钢企主体层面，宝钢股份、首钢集团等资

质较好可适当拉长久期；1.5Y以内可关注河钢集团、山钢集团，进一步拉久

期的性价比不高；柳钢集团在区域内产品竞争力相对较强，对收益率要求高

的投资人亦可关注。

❖风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济表现超预期，信用风险事件发展超

预期