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CAPM模型在我国股市中的beta系数稳定性检验

一、引言

资本资产定价模型（CAPM）自提出以来，始终是金融领域研究资产定价与风险衡量的核心工具之一。该模型通过beta系数将资产的预期收益与系统性风险直接关联，为投资者评估资产风险、构建投资组合提供了理论支撑。beta系数作为模型的核心参数，其稳定性直接决定了CAPM在实际应用中的有效性——若beta系数频繁波动，不仅会削弱模型对收益的预测能力，还可能导致投资者对风险的误判，进而影响投资决策的科学性。

我国股市自建立以来，经历了从试点探索到规范发展的历程，形成了与成熟市场不同的特征：政策调控频繁、投资者结构以散户为主、市场波动幅度较大、信息不对称现象突出。这些特殊性使得国内外学者普遍质疑CAPM在我国股市的适用性，而beta系数的稳定性则是争议的焦点之一。本文以“CAPM模型在我国股市中的beta系数稳定性检验”为主题，通过理论分析与实证探讨，系统考察beta系数在不同市场环境、行业类别及时间维度下的波动特征，旨在为CAPM模型在我国的应用提供经验证据，并为投资者的风险管理实践提供参考。

二、CAPM模型与beta系数的理论基础

（一）CAPM模型的核心逻辑

CAPM模型的核心思想是：资产的预期收益仅由其承担的系统性风险决定，非系统性风险可通过分散投资消除，因此不会获得额外收益补偿。模型假设市场中所有投资者均为理性的均值-方差优化者，且能够以无风险利率自由借贷；市场信息充分且无摩擦（无交易成本、税收等）。在这些假设下，资产的预期收益与市场组合的预期收益满足线性关系，即：资产预期收益=无风险利率+beta系数×（市场组合预期收益-无风险利率）。

（二）beta系数的经济内涵与计算逻辑

beta系数是上述线性关系中的斜率项，其本质是资产收益率与市场组合收益率的协方差除以市场组合收益率的方差。从经济意义上看，beta系数衡量了资产对市场波动的敏感度：beta=1时，资产与市场同涨同跌；beta1时，资产波动幅度大于市场（如成长股）；beta1时，资产波动幅度小于市场（如公用事业股）。

需要强调的是，beta系数的稳定性是其发挥作用的前提。若某资产的beta系数在不同时间段内显著变化，意味着其与市场的关联模式发生了改变，此时基于历史数据计算的beta将无法准确预测未来风险，CAPM模型的定价结果也会偏离实际。

三、我国股市环境对beta系数稳定性的影响机制

（一）政策市特征与beta波动

我国股市素有“政策市”之称，宏观经济政策、产业扶持政策、金融监管政策的调整往往会引发市场短期剧烈波动。例如，货币政策的松紧变化会直接影响市场流动性，进而改变投资者对风险资产的定价逻辑；针对特定行业的“限产令”或“补贴政策”可能导致该行业个股与市场的相关性发生突变。这种政策驱动的市场波动具有突发性和不确定性，使得个股beta系数难以保持稳定。

（二）投资者结构与非理性行为

与成熟市场以机构投资者为主不同，我国股市散户占比长期超过60%。散户投资者普遍存在“追涨杀跌”“过度交易”等非理性行为，容易放大市场短期波动。当市场情绪亢奋时，个股与市场的同步性可能异常增强（如牛市中多数股票齐涨）；而当情绪转向悲观时，部分个股可能因资金恐慌性撤离而脱离市场整体走势（如熊市中部分绩优股抗跌）。这种由投资者行为偏差引发的市场联动性变化，会直接导致beta系数的不稳定。

（三）信息披露质量与市场有效性

有效市场假说认为，若市场充分反映所有公开信息，资产价格将围绕内在价值波动，beta系数的稳定性也会更高。然而，我国股市信息披露不充分、选择性披露甚至虚假披露的现象仍时有发生。例如，部分上市公司在业绩预亏前未及时预警，导致股价突然暴跌；或通过“蹭热点”式公告炒作概念，引发股价异常波动。信息的不对称性使得投资者难以准确判断个股与市场的真实关联，进而导致beta系数在信息事件前后出现剧烈跳跃。

（四）行业周期性与个股异质性

不同行业的周期性特征差异显著。例如，强周期行业（如钢铁、化工）的盈利与宏观经济高度相关，其股价与市场指数的联动性更强；而弱周期行业（如医药、消费）的需求相对稳定，股价受市场波动的影响较小。此外，同一行业内不同个股的经营模式、财务杠杆、市场地位也存在差异，这些因素会导致个股对市场变化的反应程度不同。当行业周期轮动或个股基本面发生重大变化（如并购重组、技术突破）时，其beta系数可能出现趋势性调整。

四、beta系数稳定性的检验方法与实证结果

（一）稳定性检验的常用方法

为验证beta系数的稳定性，研究中通常采用以下方法：

分阶段回归法：将样本期划分为多个子区间（如牛市、熊市、震荡市），分别计算各阶段的beta系数，通过比较系数的均值、方差及统计显著性，判断是否存在显著变化。

滚动回归法：以固定长度的时间窗口（如