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证券研究报告|宏观点评

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宏观点评

转型加速，内需偏弱日期：2026.1.27

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分析师尤春野

报告摘要

登记编码：S0950523100001

海外宏观：经济平稳，欧洲趋弱。全球制造业温和扩张。景气度连续五个月保

持在荣枯线以上。美国制造业景气度相对更高，在国际地缘政治和贸易形势日：youchunye1@

趋严峻的背景下，跨国企业的经营受到了较大干扰，本土企业则相对受益。欧

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元区表现较弱，来自美国的经贸摩擦和中国的制造业竞争压力让欧洲制造业遭

遇很大困难。德国制造业衰退尤其严重。而这些困难还可能进一步深化。

国内宏观：内需加速走弱。2025年中国经济实现5%的增长目标，经济前高

后低。名义GDP增速偏低，导致实体经济体感相对不佳。2024和2025年中

国经济的动能相似，外需对经济增长起到了重要的拉动作用，消费和投资的作

用则明显低于历史平均水平。这背后是中国经济转型的进程。房地产在经济中

的比重快速下滑，导致相关的居民消费和投资快速萎缩，而高技术制造业则快

速发展，在国际上的竞争力不断增强，所以出口成为了经济发展阶段性的主要

动力。我们认为目前正处于转型期的“外需拉动经济、反哺内需”的特殊时期，

2026年预计仍为这一格局。12月经济数据反映出中国内需仍然非常疲软，居

民消费缺乏回升动力，但投资有望逐步企稳回升，外需依然是拉动经济的重要

动力。通胀回升但金融周期向下，未来继续回升的动力存疑，需要政策进一步

呵护。

政策：外部环境表面趋稳、地缘风险抬头，国内延续稳节奏为明年蓄力。12月

以来，全球宏观环境呈现出“经济与政策层面平稳、地缘政治风险持续上升”

的特征。外部环境已从年中的“高频政策冲击”，转向“低频但具有更高冲击

力”，对全球风险偏好的影响方式正在发生变化。国内经济与货币政策层面保

持稳定，地缘政治风险边际上升但尚未对我国经济带来明显冲击。我们认为12

月政策的关键词不是“加码”，而是“稳住”，为下一阶段增长与应对潜在外

部冲击预留空间，特别是26年贸易顺差、地缘政治可能带来的新扰动。

大类资产：人民币升值，贵金属大涨，股市上涨。近一个月影响全球市场的交

易主线有两条：一是地缘政治层面，美国抓捕委内瑞拉总统，并宣称要占领格

陵兰及对伊朗威胁动武。二是美国哥伦比亚特区联邦检察官办公室对美联储主

席鲍威尔展开刑事调查，意在影响美联储独立性，也引起了市场对美元信用的

担忧。我们继续看好中国股市的表现。年初股市快速上涨之后出现一定调整，

我们认为长期趋势依然向好。一是中国经济转型较快，以科技产业为代表的新

经济具有较高的景气度；二是居民存款和社保、保险资金仍然大量欠配，有流

入股市的动力，在股市趋势向好的背景下可以出现正反馈效应。建议关注国产

自主可控、军工等板块，对消费、周期股相对谨慎。

风险提示：1、美联储货币政策出现大幅摇摆；

2、中国经济超预期下行。

请仔细阅读本报告末页声明