我国股票市场IPO高抑价与发行机制的研究.pdfVIP

要 从1990 年12 月19 日上海证券交易所开始运营至今，我国股票市场已经经历 了近20 载。20 年来，伴随我国股票市场的快速发展，人们对其关注越来越多。新 股首次公开发行（Initial public offering，简称 IPO）由于其高收益、低风险 的特点，一直成为人们 点关注的对象。人们将这种发行价格低于上市首日收盘 价格的现象定义为 “抑价”。新股发行抑价是中国和国外证券市场新股上市过程中 普遍存在的异常现象，但在我国这种现象尤为严 。抑价问题所造成的我国股票 市场资源配置不合理、过度投机等问题严 阻碍了我国股票市场健康、稳定地发 展。多年来，国外众多学者从不同角度对新股发行抑价的成因进行了大量理 与 实证研究。目前，研究主要以 IPO 过程中的信息不对称和信息对称为角度解释新 股发行的抑价问题。其中，基于信息不对称 述抑价问题成因的理 主要包括： 述投资者与发行企业之间信息不对称的累计投标询价理论（Book buiding theory）和信号假说 （Signal hypothesis）； 述投资者与投资者之间信息不对 称的胜者诅咒理论（Winner’s curse theory）和从众效应假说(Bandwagoneffects hypothesis) ； 述发行企业与投资银行之间信息不对称的代理解释理 （Agent-based explanation ）和风险规避假说 （The Lawsuit avoidance hypothesis ）。而基于信息对称 述抑价问题成因的理 主要包括前景理 (Prospect theory)。除此之外还有 过对股票二级市场进行研究得出的投机-泡 沫假说 （Speculative-bubble hypothesis ）和股权分散假说 (Ownership dispersion hypothesis)。 这些国外学者根据各国发行抑价的特点，经过研究、分析得出的结论从各个 方面阐述了可能造成发行抑价的原因。但在我国，对于造成我国股票市场抑价过 高的原因目前尚无定论，因而也就无从下手并解决。 过借鉴这些理论，本文以 2005 年 1 月1 日至2008 年8 月30 日在上海证券交易所和深圳证券交易所的276 家上市公司为样本， 过实证分析找出可以解释我国新股发行高抑价的原因。众 所周知，股票发行机制是新股发行中最核心的因素。若要解决新股发行中的弊病， 就要从发行机制中寻找答案,本文将 过对我国股票发行机制的回顾，寻找其中存 在的问题。最后，结合实证分析和实际问题对提高股票发行市场效率、完善股票 发行机制、解决抑价问题找到一些办法。文章认为：第一，造成我国新股发行抑 价过高的原因是 IPO 过程中投资者与投资者之间的信息不对称以及二级市场的投 机过 ，这两个因素对于我国抑价的影响具有显著性。第二，单一固定价格发行 机制在信息收集和价格发现方面逊于拍卖法和累计投标法以及混合法，因此应坚 1 持目前的市场化道路。第三，累计投标法是一种效率较高的发行机制，在这种定 价机制下，IPO 抑价水平往往较低，但是受我国的机构投资者的比重与素质、制度 建 不合理、承销商没有股票分配权以及询价问题的约束，在我国，累计投标发 行机制完全发挥其作用的条件还不成熟，需要进一步改革。第四，相对世界主要 成熟市场，我国的新股发行机制离市场化的实现仍相距很远。本文的政策建议是： 规范证券市场，采取多元化的发行机制，积极创造累计投标法发挥优势所需要的 配套制度，创造询价制市场化的环境，健全并推广超额配售机制，完善回拨机制， 提高我国新股发行机制的效率，是解决我国新股发行高抑价的重要手段。 关键词： IPO、发行抑价、发行机制 2 ABSTRACT Shanghai Stock Exchange begins to be in motion and do business from December 19 , 1990 ，our country stock market has already experienced almost 20 years so far. Develop rapidly accompanying our country