商品牛市机理剖析及未来趋势推断.docVIP

原油领军大宗商品回归价值之路 ——商品牛市机理剖析及未来走势推断 张良贵 金融工程研究员 金属分析师 北京首创研发中心 010zlg122@ 2008年12月27日 要 点 ·通过研究CRB指数、CPI、CORECPI历史数据的关系，发现每轮牛市的动力来源都来自能源和食品，其中能源起主导角色； ·通过考察原油价格与经济周期的运行关系，发现原油价格受政治、经济、金融的异常事件影响较大，而与经济周期、原油供求均衡的相关性不大； ·因次级债引发了杠杆化浪潮的泛滥，并因此而产生的实际损失将吞噬美国07年的名义GDP的总量； ·通过研究美国房价与工业产值的相对均衡关系，预期美国房价仍有40%的跌幅（以08年9月房价为基础），因此，美国经济有较大概率的步入衰退，并导致全球经济步入萧条期； ·尽管全球经济前景惨淡，但原油在10-30美元的钢性需求区间获得稳固支撑，原油将领军大宗商品回归02年之前的价值通道，并有可能长期维系。随着美国次债危机深层次问题的蔓延，2008年6月CRB指数走完了罕见的牛市轮回，标志着自02年以来，持续6年之久的商品牛市的完结。本轮商品牛市受益于信用衍生品市场快速发展，而刷新历史新高，尤其是信用违约互换（CDS）和债务抵押债券（CDO）发展壮大。不过，因次级债危机而引发的金融危机，进而引发经济危机，将使大宗商品在原油的引领下，回归于02年以前的价值区间。 本文研究的基本思路是，首先通过研究过去商品市场运行的特点，总结出商品牛市运行的基本规律。通过比较研究，深度剖析了上轮牛市刷新历史新高的成因，并对金融危机深度恶化的形势下，探讨了商品市场未来趋势走向。本文结构安排如下：一、商品牛市机理剖析；二、杠杆化浪潮对商品市场的冲击；三、商品市场未来趋势的推断。 本文通过研究多层次的历史经济数据，得到了以下几点结论： ·通过研究CRB指数、CPI、CORECPI历史数据的关系，发现每轮牛市的动力来源都来自能源和食品，其中能源起主导角色； ·通过考察原油价格与经济周期的运行关系，发现原油价格受政治、经济、金融的异常事件影响较大，而与经济周期、原油供求均衡的相关性不大； ·因次级债引发了杠杆化浪潮的泛滥，并因此而产生的实际损失将吞噬美国07年的名义GDP的总量； ·通过研究美国房价与工业产值的相对均衡关系，预期美国房价仍有40%的跌幅（以08年9月房价为基础），因此美国经济有较大概率的步入衰退，并导致全球经济步入萧条期； ·尽管全球经济前景惨淡，但原油在10-30美元的钢性需求区间获得稳固支撑，原油将领军大宗商品回归02年之前的价值通道，并有可能长期维系。一、商品牛市机理剖析——原油领军商品 历史数据显示，每轮牛市与物价指数相关性较大，特别是非核心物价指数（在美国，物价指数与核心物价指数的区别在于后者剔除了食品和能源，见图1），每当物价指数与核心物价指数出现较大偏离，且出现拐点时，都是出现商品牛市的主要特点。这就为我们提供了线索，每轮商品牛市的动力根源来自食品和能源。 CRB指数与物价指数关系 资料来源：首创期货研发中心 对02-08年商品牛市而言，也同样有着上述特点。历史数据显示商品牛市主要受能源推动（见图2）。从图2中我们能发现，1999年初能源类期货启动了本轮牛市行情，而工业金属类紧跟其后快速上涨，农产品类则涨幅有限。 主要商品指数走势 资料来源：首创期货研发中心 为什么能源是带动商品牛市行情的根本动力？我们以原油市场为例，结合图3和图4，我们可以发现，每次原油价格高峰的出现都与政治、经济、金融事件关系紧密，而与经济周期、供求均衡的相关性不大。从历史供求关系看，原油市场供给处于相对宽松状态，而在供给宽松的状态下，原油市场近7次的价格高峰都与政治、经济、金融事件关系紧密。至此，我们可以得出一个经验规律——大宗商品由原油领军，因重大危机事件（政治、经济、金融）原油引领大宗商品走牛；因重大危机事件缓解而引领大宗商品价值回归。 原油供求关系 资料来源：首创期货研发中心 原油价格与美国经济周期走势 资料来源：首创期货研发中心 二、杠杆化浪潮对商品市场的冲击——泛滥CDS吹起了商品价格的大泡泡 如前文所述，02-08年的商品市场同样遵循着原油领军大宗商品牛市的规律（见图2），与以往不同的是，本轮商品牛市主要因信用衍生品市场快速发展而创历史新高，而美元大幅贬值、高通货膨胀是引发本轮牛市的非主要原因（见图5）。 CRB指数、美元指数、利率与通胀趋势 资料来源：首创期货研发中心 信用违约互换（CDS）市场自本世纪初逐渐发展壮大，市场成交额从04年的0.9万亿美元发展到07年的62万亿美元，而CDS的杠杆水平一度高达近70倍的水平（见图6）。CDS的高杠杆致使资本市场流动性泛滥，过剩的流动性热情追逐房地产、基础资源、金融资