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投资者确认性偏差与信息反应机制的实证研究 The Empirical Study on Investor Confirmation Bias and Information Reaction Mechanism 张荣武，沈庆元 （广东商学院会计学院，510320） 教授，博士后，硕士生导师，全国会计领军（后备）人才，广东养对象，国家公派访学者，中国会计学会财务成本分会理事。在权威和核心期刊发表论文近40篇，出版专著1部。主持国家级和省部级课题4项。荣获中国会计学会等荣誉。通讯地址：广州市海珠区赤沙路21号广东商学院会计学院510320） 联系电话-mail：rongwuzhang@126.com广东商学院会计学院通讯地址：广州市海珠区赤沙路21号广东商学院会计学院510320） 联系电话-mail：sqyhawk@163.com 致谢：感谢国家社科基金项目（10CGL043）的感谢全国会计领军（后备）人才培养工程的支持。投资者确认性偏差与信息反应机制的实证研究 摘要：以投资者先验信念定量衡量为基础，本文检验了确认性偏差在投资者信息反应机制中的作用。实证结果表明，确认性偏差具有非对称性，在特定情况下会影响投资者对新信息的反应方式：当投资者先验信念对公司发展前景预期较好时，投资者存在确认性偏差并影响其对公司相关新信息的处理，进而对好消息理性反应，对坏消息反应不足；而当投资者先验信念预期公司发展前景较差时，投资者则会对公司相关新信息进行理性分析，表现出理性反应。因此，投资者信息反应机制是一个复杂的过程，除了与信息类型密切相关外，还受到投资者确认性偏差及其先验信念的影响。 关键词：先验信念 确认性偏差 反应机制 非确定性收益 标准化意外盈余 一、引言 以往对于资本市场信息反应机制的研究，更多地关注于市场对不同类型信息的反应，而忽略了作为行为主体的投资者的心理特征。行为金融领域的众多研究已经表明，投资者的心理偏差影响其对信息的反应，其中，确认性偏差（Confirmation Bias）的影响尤为显著。 一般情况下，在实际证据出现之前，人们就会形成对某一事物未来状况的预期，即先验信念。确认性偏差有意识地去寻找支持或者有利于证实自身信念的各种证据，有时甚至会人为地扭曲新证据。这种情况下，人们不仅避免了后悔带来的痛苦，而且这些证据对自身信念的支持更增他们的过度自信。确认性偏差源于认知失调理论理论认为人们试图通过扭曲新信息来减少他们的认知失调（Festinger1957；Frey，1986；Russo et al.，1996），从而产生了确认性偏差。信念坚持（Belief Perseverance）是导致确认性偏差的心理基础。人们通常比较自信，而且不愿意承认自身的失误，所以，他们会过度坚信自己之前的信念，即使有新的证据表明该信念是错误的 （Lord et al，1979；Ko Hansch，2008。确认性偏差投资者坚持错误的信念，直至出现强有力的证据。在实际生活中，人们会不自觉地运用启发性法则来寻找确认假设的证据，也就是说，相对于否定证据而言，人们对支持观点的证据会赋予更大的权重。，收集和确认性偏差 相对于现有文献，本文的贡献。第一，首次利用实证方法直接研究中国股市投资者的确认性偏差。，关于投资者确认性偏差的研究主要集中在国外发达市场，且大部分为理论研究（Forsythe et al.，1992McMillan White，1993；Nickerson，1998；Rabin Schrag，1999；Shefrin，1999；Barber Odean，2001，2002； Raghunathan Corfman，2006；Pouget Villeneuve，2008Chang，2011；Duong et al.，）；国内则缺乏对确认性偏差的直接研究，一些学者只是应用确认性偏差来解释一些实证现象（杨明，2005；陆宇建，2007；郑志凌和李艳宏，2008）。对中国市场进行研究可以进一步证实或证伪有关理论和假说。第二，从确认性偏差这一视角。行为金融从不同角度了反应过度和反应不足的，市场异象Rouwenhorst（1998）、Chan等（2000）对除美国之外的世界其他资本市场进行检验，同样找到了动量效应或反转效应存在的经验证据。对于中国股市中投资者的信息反应机制，张人冀等（1998）、沈艺峰和吴世农（1999）、王永宏和赵学军（2001）、肖军和徐信忠（2004）、徐信忠和郑纯毅（2006）、鲁臻和邹恒甫（2007）等人对我国股票市场是否存在反应过度反应不足进行了检验。纵观的研究，大多学者将研究视角放在对市场反应是否过度抑或不足的检验上非理性反应的形成机制。表明，股市会同时表