我国股票市场IPO抑价现象研究.pdf

摘 要 摘 要 Publie Offering，简称IPO) 大量实证研究表明，首次公开发行新股(Initial 超额收益现象是世界各国证券市场中一种普遍存在的现象，无论是发达国家 成熟市场还是发展中国家的新兴市场，都存在显著的新股超额收益。中国股 票市场也存在着和发达国家同样的新股发行抑价现象，而且有过之而无不及。 过高的新股发行抑价造成了一、二级市场风险与收益的不匹配，大量资金滞 留在一级市场，严重影响了资金的最优配置和资本市场的健康发展。因此对 于我国股票市场IPO抑价现象做针对性的研究具有十分重要的理论和实践意 义。 西方学者对这一现象的研究主要集中在市场主体的行为分析，对制度因 素却考虑很少。然而笔者同其它国内学者一样，认为制度变迁是分析我国IPO 异常收益率现象的基本前提。因此，本文在汲取西方学者运用信息经济学理 论分析IPO异常收益率现象的基础上，采用理论分析，包括制度分析和行为 分析，并在此基础上采用实证分析方法系统研究了近十年来我国IPO异常收 益率的表现、特征、影响因素及内在联系等，就如何降低IPO异常收益率提 出了相应的政策建议。 本文共分为五章： 第一章为引言部分，主要介绍了论文的研究背景，IPO抑价对中国证券 市场存在的六方面影响，明确研究目的与意义。 第二章对新股发行抑价的理论研究成果进行综述，包括了信息经济学理 论和其它的IPO抑价解释理论。信息经济学理论作为解释新股发行抑价的主 流思想，主要是从市场参与主体之间的信息不对称来解释IPO抑价的产生。 理论的总结为本文的研究打下了相应的理论基础，在此基础上概括了国外以 及国内学者对于我国新股抑价问题的研究成果。国外学者研究IPO抑价时主 要从股票供应的角度出发，但是我国股市有着自己的特征，特别是投资者对 我国股票市场IPO抑价现象研究 IPO存在着超额需求，国外学者提出的理论模型在中国市场上的适用性就很 值得怀疑。到目前为止，国内学者关于中国证券市场IPO抑价现象的研究主 要集中在实证层面，其研究内容大致可分为两类：一是检验西方的抑价理论 是否能够用于解释中国的新股抑价现象；二是结合中国的特有的制度环境， 寻找IPO抑价的影响因素，采用计量经济的方法，对IPO初始收益率进行研 究，并探寻我国IPO高抑价现象的形成原因。 IPO抑价是各国股票市场存在的普遍现象，但各国的IPO初始抑价度却 表现出很大的差异性，这主要是由于各个股票市场的发展成熟度的不同，市 场主体的行为模式和制度因素差异引起的。所以第三章着重分析了影响我国 IPO抑价的系统和非系统因素：系统因素包括发行审核制度、发行定价制度 及信息披露制度；非系统因素包括发行人、投资者及主承销商等市场主体的 行为模式，并结合这些因素对比了中外IPO抑价及我国不同发行制度下IPO 抑价差异的成因。 第四章以1998年1月至2005年12月，8年间在上海证券交易所首次公 开发行上市的A股为研究对象，其中剔除了数据不完全的公司，样本总容量 股票进行分类汇总，运用描述性统计方法，从不同角度对影响发行抑价的共 性因素进行分析，并初步判定其对于抑价的影响程度，找出影响发行抑价的 相关因素。然后，根据相关因素选取解释变量，利用已有样本股票数据建立 多元回归模型，使用规范的实证研究方法对我国股票市场IPO抑价现象进行 分析，得出关于我国IPO抑价现象具有实际参考意义和说服力的结论。 本文的主要结论是： ①我国股票市场上存在IPO抑价现象。从实证结果来看，发行抑价率与 新股发行市盈率、上市首日换手率、上市等待期、中签率、股票发行规模显 著的相关性，而这些因素则是一级市场供求状况、二级市场投资者理性程度 的具体表现。 ②信息理论得到了很好的验证。我国新股异常收益率的形成机制是市场 供求失衡、市场主体间的信息不对称和投资者对新股的过度乐观导致了新股 价值的不确定性和过度的投机行为，从而使新股发行价低估，上市价高估， 形成了较高的初始回报。 2