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群体动力学和金融危机的预测1 唐毅南   陈平  《经济研究》2010 年第 6 期，53‐65 页  内容提要：群体动力学可以研究趋势瓦解和大众恐慌等金融危机发生时的典型现象。本 文引入生灭过程描写非稳态随机过程，主方程的转移概率可以由经验观察直接确定。有效市 场假设对应于线性转移概率，实际市场为非线性转移概率。高阶矩展开可以得出方程的解。 解的存在条件给出金融危机出现的预警判据。 关键词：群体行为，生灭过程，危机预警，高阶矩发散，趋势瓦解 一、引言 2008 年从美国起源的金融危机打破了人们对有效市场假说（EMH ）的信念（Fama 1970, 1991）。金融工程的均衡理论无法给出金融危机的预警信号。这次金融衍生品市场的危机促 进我们对期权定价模型局限的反思(Black Scholes 1973, 以后简称BS 模型）。问题是我们能 否找到新的出发点，既能包容平稳金融市场下成功运作的期权理论，又能提供理解动荡金融 市场演变为金融危机的统一理论。2008 年美国次贷危机的起源，在于美联储加息终止了房 价的上升趋势，触破了房市泡沫。金融危机的这一历史，使我们意识到趋势瓦解是理解金融 危机动力学机制的核心问题。 新古典宏观经济学派与真实经济周期学派的出发点都是弗里希的噪声驱动模型，把经济 周期经济波动的根源归之于外来冲击而非内生不稳定性（Frisch 1933, Lucas, 1972 ，Prescott, 1986, Chen 2005, 陈平 2004 ），使得均衡理论的框架直接排除了金融危机内生的可能。 事实上，在本次美国金融危机爆发前，一些学者和机构曾做出过危机的警告 (Mayer, Pence, Sherlund, 2009) 。在现实经济中，有不少人通过政治经济学，加上政治、历史、心理 等角度，用经验分析方法对危机进行预报(Reinhart and Rogoff 2009) 。但是政治经济学的分 析和经验预报的研究，因为缺乏严格理论的依据，在危机爆发前影响不大，因为人们对做空 利益集团的警告总是半信半疑。新古典金融学有一套逻辑严密的数学形式和有效市场信条， 它的科学形象比非数学的批判语言在工业化社会有大得多的影响。因此必须深入探讨其假设 的理论局限。 Chen(2005,2010)在危机之前就对基于几何布朗运动的期权模型的内在不稳定性发出警 告，在美国发源的危机发生后，对其历史背景也做了多角度的分析。本文进一步从理论上来 构造包含金融危机可能性的期权理论的框架。一个可行的数学方法，是在风险分析中引入一 个更一般的时间状态相关的概率分布，在理论上包含金融危机的可能。即使数学上不一定能 准确计算危机的概率和时段，但是可以使经济学家重视金融危机的可能，从而愿意倾听社会 的批判和警告，从而造成社会压力来遏制损人利己的市场行为。 凯恩斯意识到大众心理在经济周期中的重要角色（Keynes, 1936 ， 凯恩斯 1999），开创 了非均衡经济学的发展方向，但是至今只有定性的理论，缺乏定量的模型（Akerlof and Shiller, 2009 ）。行为金融学从微观机制引入正反馈策略的噪声交易者，来解释追涨杀跌的不稳定行                                                                1 唐毅南，复旦大学新政治经济学中心，复旦大学经济学院，邮政编码：200433 ，电子信 箱：ynan.tang@ ；陈平，复旦大学新政治经济学中心，北京大学国家发展研究院，电子信 箱：pchen@ 。本文作者感谢史正富、姜波克、刘红忠、张金清、宋敏、刘昶、霍德明等富有启 发的讨论，也感谢李华俊、葛飞、贾继承在写作中的帮助。作者更感谢匿名审稿人的细致批评和建议。   0    为（De Long, Shleifer, Summers and Waldmann. 1990, Abreu and Brunnermeier, 2003 ），但是他 们的理论仍然局限于代表者模型。数学家和经济物理学家批评高斯分布低估了市场大幅波动 的概率，从数学上提出胖尾分布的可