股权集中程度与投资行为扭曲关系研究.pdfVIP

2010年第 1期 学 习 与 探 索 No．1，2010 (总第 186期) Study＆Exploration Seria1．No．186 股权集中程度与投资行为扭曲关系研究 张 艳 秋 (吉林大学 商学院，长春 130012) 摘 要：投资行为扭曲是指企业选择净现值为负的项 目或是放弃净现值为正的项 目，这种行为将危害 企业的收益及发展能力。在各种股权集中情况下，企业主要行为主体的投资动机及其协同制约关系对投 资行为扭曲会产生综合影响。股权集中度的变化，将导致企业实际控制主体及主体之间的关系发生变化， 企业代理关系的内容发生变化 ，从而投资行为的综合表现也会随之发生变化。 ． 关键词：投资行为；代理理论 ；股权集中度 中图分类号：F830．59 文献标志码：A 文章编号：1002—462X(2010)01—0161—02 Jensen和Mecklin(1976)最先提出管理者有投资过度 动机，认为所有权与控制权的分离导致管理者有动机扩 一 、 投资行为扭曲问题的提 出 大投资规模，增加其控制权收益。Jensen(1986)进一步指 目前关于投资扭曲的理论主要有信息不对称理论 、 出，自由现金流越大且成长性越低的企业，越容易发生管 行为金融理论及代理理论。信息不对称理论认为，信息 理者建设行为。股利支付及发行债务能对管理者任意使 在企业内外部存在严重不对称 ，外部融资的成本高于内 用现金流的行为进行有效遏制 ，因为股利支付减少管理 部融资的成本，高昂的外部融资成本在某些情况下会迫 者可 自由支配的现金 ，而负债使管理者承担到期债务的 使企业放弃有价值 的投资项 目，造成投资扭曲。行为金 偿还压力，如果到期违约企业将面临破产，管理者有被解 融理论认为，现实投资者是带有各种认知偏差、情绪波动 雇的风险。当然，管理者也可能出于规避风险的考虑存 与独立意志的个体 ，其心理因素将影响投资决策。代理 在投资不足的动机。相当一部分管理者秉承不求有功、 理论建立在 Coase(1937)的企业理论基础上，认为企业是 但求无过的思想，选择低风险项 目降低企业现金流的波 各种利益主体的契约结合体 ，作为理性 的经济人，代理人 动性 ，同时降低管理者承担的风险，但是这种行为可能以 会出于 自身利益的考虑，发生针对委托人的道德风险，这 影响企业的长远发展为代价。Holmstrom和Costa(1986) 将对企业的财务行为、投资决策产生影响。本文基于代 研究表明，职业安全方面的考虑可能会导致管理者放弃 理理论 ，研究各种股权集 中类型企业的主要行为主体投 有价值的新投资项 目，因为新项 目的业绩将揭示管理者 资动机 ，以及行为主体之间的协同制约关系对投资的综 能力方面的信息，如果管理者不投资，市场就不能根据相 合影响。 关信息对管理者的能力做出判断。 (二)控股股东与 中小股东代理关系 中的投资行为 二、代理关系与企业投资行为扭 曲 扭 曲 (一)管理者与股东代理关系中的投资行为扭曲 管理者的投资行为扭曲是经营权与所有权分离而又 现代化大生产客观上要求扩张企