我国基金风格投资的积极风险补偿研究.pdfVIP

2010年第 2期 厦 门大学学报 (哲学社会科学版) No．22O1O (总第 198期) JOURNALOFXIAMENUNIVE~ITY(ArtsSociMSciences) GeneralSedalNo．198 我国基金风格投资的积极风险补偿研究 郑 鸣，李思哲 (厦门大学 金融系，福建 厦门361005) 摘 要：面对风格迥异的证券投资基金，投资者如何权衡风险与收益从而作 出正确的投资决 策 ，是投资理论研究的一个重要 问题 。以2002至2008年沪深主动管理型股票基金为样本 ，分别采 用 Sharpe与Fama—French三因素等模型对基金风格、积极风险和投资绩效进行归类和估计，结果 表明：(1)风格越是偏向小盘、成长，基金的积极风险越大，但此类风格的股票基金对积极风险的补 偿 比率却相对较低，而偏 向大、中盘价值或成长风格的股票基金却能够获得相对较高的积极风险 补偿；(2)与无风格的股票基金相 比，严格执行风格投资的股票基金可获得更高的积极风险补偿 ， 这说明风格投资能够为投资者创造额外收益。 关键词 ：股票基金 ；投资风格 ；积极风险；投资绩效 中图分类号： 33．48 文献标识码：A 文章编号：0438—04~(2010)02一O029—08 前 言 投资风格作为基金管理公司细分市场的营销手段 ，是基金产品差异化的集 中体现 ，它为投资者 提供了多样化的风险和收益选择。面对风格迥异 的证券投资基金 ，投资者如何权衡风险与收益从 而作出正确的投资决策，是投资理论与实践颇为关心的一个问题 。尽管从整体而言，积极管理型股 票基金都难 以战胜市场基准(Gmber，1996；Carhart，1997)，但是某些特定风格的基金却可以更容易地 为投资者创造正的超额收益。例如，Cheneta1．(2002)发现美国成长型股票基金的绝对绩效比价值 型股票基金平均每年可高出1．7个百分点，而Stotz(2007)对德国主动管理型股票基金投资绩效的 考察也发现，偏向于小盘成长且具有趋势交易风格的股票基金一般能够获得正的超额收益。国内 方面，孙文祥(20o3)对我 国封闭式基金在 1999年至2001年的投资风格与绩效进行考察，发现平衡 型基金的业绩优于成长型和价值型基金。由此可见，基金的投资风格一定程度上可决定投资的业 绩表现，投资者对基金风格 的选择尤为关键 。 收稿 日期：2009—12—16 基金项 目：教育部人文社会科学研究规划基金项 目“中国金融稳定理论及政策协调机制构建——基于经济 全球化背景的视角”(08JA790110) 作者简介：郑呜，男，福建福州人 ，厦门大学金融系教授、博士生导师；李思哲，男，湖南涟源人 ，厦门大学金融 系博士研究生。 ·29 · 一 般认为，基金风格揭示的是基金投资的市场风险水平。而实际上 ，基金投资的风险既包含市 场风险，也包含非市场性风险(即对基准的跟踪误差)。Grinold和 Kahn(1999)将基金的跟踪误差波 动定义为积极风险(activerisk)，认为这一风险由基金经理的选股或择时等主动投资行为造成。尽 管基金的风格投资与积极风险之间并不存在理论上的联系，但在投资实践 中，基金的风格投资却可 能与积极风险之间存在某种关联 。xu和Malkiel(2003)、Wei和 Zhang(2006)等研究就发现，相对于 其他个股 ，成长类或市值规模较小的上市公司一般具有更高的特质风险。由此可知 ，如果投资组合 不能达到完全分散 ，风格偏向此类股票的基金就将面临较高的择股风险。而另一方面，不同特征类 型的股票其收益波动也具有较大差异，如小盘股的收益往往具有更高的波动率，而风格偏向小盘股 的基金就可能面f临较高的择时风险。因此可以说，基金的风格投资类型在很大程度上已决定基金 经理主动投资所须承担的积极风险水平。 已有研究发现某些特定风格的股票基金可 以获得较高的超常收益 ，这可