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影响缺乏流动性折价的因素分析 ——美国税务法庭的Adams遗产价值案例研究 万丛颖 (东北财经大学经济与社会发展研究院) 【摘要】股票的缺乏流动性折价对企业股权价值评估的影响巨大，因此引起国内外学 者的广泛关注。我国在这方面的研究多数集中于研究股票缺乏流动性折价对股票未来收益 的影响方面，而对于影响缺乏流动性折价的因素的研究仍处于探索阶段。本文通过对2002 年3月美国税务法庭审理的一例遗产价值案例的研究，总结出影响企业股票缺乏流动性折 价的两方面关键因素，即风险因素及控制权因素，以期对我国股权价值评估的研究和实践 起到参考和借鉴的作用。 【关键词】缺乏流动性折价；企业风险；控制权；股权价值 股票的流动性问题是企业股权价值评估中普遍存在的问题，根据国外有关数据，股权 缺乏流动性折价一般在30％甚至50％以上，对股权价值的评估结果影响巨大。而我国在 这方面的理论和实践仍处于发展阶段。在目前国内股权分置改革过程中，如何对非流通股 的缺乏流动性折价进行确认，正确评估非流通股的价值，防止国有资产的流失，成为全社 会各个层面普遍关注的问题。 美国税务法庭于2002年3月审理的关于William S1uder 的遗产价值的案件对Adams生前所拥有的Waddell 价的确认值得我们参考和借鉴。 一、我国缺乏流动性折价发展现状 我国目前对缺乏流动性折价的理论研究大多集中于股票的缺乏流动性折价对股票未来 (2003)等。大量研究结果证实了流动性是影响股票定价的关键因素之一。也有许多学者 针对影响缺乏流动性折价的因素进行分析，如赵强和苏一纯(2002)提出影响股权缺乏流 行回归统计得出影响缺乏流动陛折价的10个重要指标等。但是这些研究还处于探索阶段， 636 影响缺乏流动性折价的因素分析——美国税务法庭的AdamS遗产价值案例研究 而没有建立起一个完整的体系。 在实践方面，中国资产评估协会在2005年1月12日颁布的《企业价值评估指导意见 (试行)》(第3章，第21条)中指出股东部分权益价值并不必然等于股东全部权益价值与 股权比例的乘积，但也仅仅原则性要求评估师在可行的情况下对由于控制权和少数股权等 因素产生的溢价或折价做出适当披露，而没有提出在估价过程中可能影响缺乏流动性折价 的具体因素。 二、案例背景 Adams遗产价值一案原告方为Adams遗产继承人GeorgeW．Saenger(以下简称原 ofInternal 告)，被告方为美国国家税收委员会(CommissionerRevenue，以下简称被告)。 在1995年9月28日(即死者死亡日期)的市场价值。 WSA公司始建于20世纪70年代早期，主要从事零售保险代理以及一般保险的总代 1995年9月28日的股权分布情况如表1所示。 1995年9月28日wsA公司的股权分布情况 表l 股 东 持股数 持股比例(％) WilIiamG．Adams，Jr． 178 61．59 r． RobertB．Gelder，J 105 ． 36．33 Adams 6 2．08 Juha Sllpher 总 计 289 ，100．OO 从Adams去世到本案审讯期间，wSA公司与MaryIandCasuaItyCo．(以下简称 MCC)公司签约成为其总代理。合约规定MCC公司为其总代理业务的唯一供应者，WSA 公司是唯一有权向MCC公司在北卡罗来纳州西部的17个郡的公司出售个人以及商业保险 公司唯一的总代理jMCC公司或WSA公司可以在给对方公司发布书面通知后的180天后