潜在经济增速下降中的债务收缩——基于金融加速器的视角.pdfVIP

2015年 1月 湖北大学学报 (哲学社会科学版) Jan．，2015 第 42卷 第 1期 JournalofHubeiUniversity(PhilosophyandSocialScience) Vol_42No．1 潜在经济增速下降中的债务收缩 — — 基于金融加速器 的视 角 孙怀宇 ．张 捷 (1武汉大学 经济与管理学院，湖北 武汉 430072；2．中国中投证券研究总部，北京 100032) [摘 要]基于金融加速器理论，在分析经济潜在增速下降、货币增长减速过程中所蕴含的 “债务一通货紧缩 式”衰退风险后发现：我国进入金融经济周期下行阶段 ，货币、信用面}临内外因素共同驱动的收缩压力，上一轮经 济周期累积的 “过度负债”问题使经济、金融系统相对脆弱，一旦资产价格泡沫破裂，金融加速器效应将对经济产 生加倍收缩。在大规模货 币错配的背景下 ，开放经济 中的金融加速器效应会放大资本流出、i12率贬值的冲击。因 此，货币政策需建立灵活的资产价格应对规则，房地产市场的调控应渐进与审慎 ，经济稳定、货币稳定、金融稳定 三者需纳入统一的目标框架。货 币政策应该通过预判信贷市场对于政策操作的反应，选择合理的政策工具、调节 规模和时机 ，切实增强流动性管理的合理性和稳健性。 [关键词]金融加速器；资产泡沫；货币错配；“债务 一通货紧缩” [中图分类号]F830 [文献标志码]A [文章编号]1001—4799(2015)01—0l16—05 一 、 问题的提 出 我国潜在经济增速下降已成为各界共识，经济发展南高速增长期进人增速换挡期。全球金融危机 后，我国经济虽然经历了2009年～2010年大规模政策刺激后的反弹，但整体处于下降通道中。同时 ，金 融资产膨胀、结构性高杠杆率 、资产泡沫等问题突出，经济面临债务收缩压力。新一届政府提出了 “合理 区间”论 ，即保证经济 、就业、物价等处于 “合理区间”的前提下，统筹稳增长、调结构与促改革。然而，在潜 在增速下降的背景下，债务收缩加重经济下行压力，货币信用趋紧增大资产价格泡沫破裂风险，如何协 调稳增长与调结构、防风险的关系成为摆在本届政府面前的重要课题 。 深入观察我国此轮经济周期运行的特点，可以发现明显的金融经济周期特征。金融经济周期是较新 的概念，它是指实体经济活动在内、外部冲击下 ，通过金融因素的作用或金融体系的传导而形成的持续 性波动和周期性变化 (Mishkin，1999)…。金融经济周期以信用扩张 、房地产价格波动为明显标志，危机通 常发生在货币、信用扩张的顶点。货币、信用超越经济短周期的内在规律，和资产价格相互交织，在一段 时间导致过度繁荣，破灭后又对实体经济造成巨大冲击。上世纪 80年代 以后，主要发达经济体周期波动 中的该特征凸显，2008年的金融危机及随后的全球经济低迷表现出更明显的金融经济周期特征，我国经 济增速的持续下滑正是基于此背景。我 国先是经历了货币、信用的膨胀阶段，经济呈现 “房地产价格上 升一外部融资溢价降低一信贷扩张一产出增加”的螺旋式循环，这正是金融经济周期扩张阶段的典型特 征。2009年～2010年大规模刺激后所出现的金融资产膨胀 、结构性高杠杆率 、资产泡沫等又是金融经济 周期 “临界点”的表现 。 金融加速器理论 (BenBernanke，MarkGertler，1989[21；BenBernanke，MarkGertler，SimonGilchrist， 1996f1，1999f】)是金融经济周期理论的核心和基础，它将金融市场摩擦融入经济周期波动的分析框架中， 阐述了信贷市场不完美性导致最初的反向冲击通过信贷市场状态的改变被加剧和传递的机理。国内学 者的研究表明我国存在着金融加速器效应(赵振全 、于震 、刘淼，2007E；汪川、黎新、周镇峰，2011；袁 申 圉，刘兰凤，2011l71)。BIS(2013)指出，货币信用周期的顶点往往和金融危机联系在一起，货币信用进入 [收稿 日期]2014—03—19 [作者简介]孙怀宁(1969一)，女，江苏无锡人，武汉大学经济与管理学院2005