民营上市公司家族控制及企业价值.pdfVIP

摘 要 本文基于公司治理的基本理论，对民营上市公司家族控制这种治理结构与企 业价值的关系进行理论探讨和实证研究。民营上市公司兼具家族企业和现代企业 的特点，由此产生独特的双重委托代理关系：家族控制股东与小股东的代理关系 和家族股东与经理人的代理关系。本文研究的目的在于试图回答这样的问题：家 族控制是否有效率，与企业价值的关系是怎么样的?民营上市公司是否应该摆脱 家族式管理的制约，让渡控制权，向专业化管理的治理结构演变?本文研究认为， 能否构建一个优化的公司治理结构是民营上市公司成长的关键所在。无论选择什 么样的治理结构，其实都是一种适应性的制度安排。 本文首先阐述了世界各国和我国上市公司家族控制的现状。在我国大部分民 营上市公司都是由家族控股或是由家族控股的企业控股，家族公司依然发挥着重 要作用。然后从利他主义、非正式契约等角度对家族控制的经济学特征作了一个 归纳，作为全文分析的理论基础，并把家族上市公司与股权分散上市公司的治理 特点进行比较研究，揭示了两者在交易成本、产权和代理问题上的不同特征。 本文重点分析了我国民营上市公司家族控制的治理情况。文章以家族控制的 治理结构下特有的双熏代理关系为研究基点，分析其在企业不同发展阶段的代理 成本以及与企业价值的关系。企业创业初期，由于利他主义的正面作用、非正式 契约保证了企业的凝聚力等，家族治理最大程度的降低了企业的代理成本，使得 家族企业展现出国有企业无法比拟的竞争优势，极大的促进了企业的成长，迅速 提高企业价值。而当企业发展到一定规模，双重代理冲突凸现，家族控制的负面 因素起主导作用，家族控股股东对小股东的利益侵占、家族成员经营管理企业的 高额代理成本严重阻碍了企业价值的进一步提升。此时，企业迫切需要改善治理 结构，降低代理成本。 从长远看，民营上市公司必然会从典型的家族控制企业走向两权分离的现代 企业。民营上市公司进行治理结构的制度化变迁，可以通过引入职业经理人，让 渡部分控制权，适度的两权分离有助于提高企业价值。本文从代理成本角度给出 最优的控制权让渡比例。鉴于目前我国资本市场和经理人市场的不完善，民营上 市公司让渡控制权的过程中必然会有许多障碍，民营上市公司必须设计合理的契 约机制来有效地监督和激励外部经理人，并强调董事会的独立性，发挥其权力制 衡和监督的作用，以此来促进民营上市公司向真正的现代企业制度过渡的演化过 程。 本文选择我国2003年沪深两市1lO家A股家族控制上市公司为样本，进行 实证检验，研究了家族持股比例、家族参与管理比例、董事会规模、独立董事比 例等变量与企业价值、净资产收益率之间的关系。结果表明：家族控制变量与企 业价值存在负相关关系，随着家族持股比例和家族参与管理比例的升高，企业价 值反而降低。家族治理的代理成本～定程度上已成为企业价值增长的桎梏，企业 从家族化管理逐渐进入到向专业化管理演变的阶段。 文章最后从完善资本市场和经理人市场，加强立法保护等几方面提出建议， 希望能有助于民营上市公司完善制度化的治理结构，降低双重委托代理冲突，并 切实保护中小股东的利益，促进民营上市公司健康发展。 关键词：家族控制 治理结构代理关系 企业价值 ABSTRACT Basedon theoriesof article corporate makesatheoreticand govemance，the ontherelationbetweencontrolandfinn pragmaticstudy family value listed ofprivate listed havethecharacteristicsof businesses companies．Privatecompanies family and modemfinnsthat dual