财务管理资本结构TSL教案.ppt

权益价值 税收 有公司税MM模型的企业价值 D/S V D/S K Kd (1-T) KSL WACC 由于税收这一“摩擦”因素的存在，资本结构将影响公司的价值，增加负债会提高公司的价值。而且负债越高，公司价值越高。当企业资本全部由债务资本构成时，企业价值最大。但这一结论显然与现实不符。 现实中，不但存在“摩擦”因素，而且存在“风险” 因素，风险因素同样会影响公司的价值。 企业的负债是有风险负债，且风险随负债比率的增加 而增大，这会导致债务成本随负债比率的增加而上升 进而导致公司价值的降低。 财务拮据成本与代理成本就是负债导致的主要成本。 （1）直接成本—— 二、财务拮据成本和代理成本 1. 财务拮据—— 企业在履行偿债义务方面遇到了极大的困难，暂时或永久无法履行某些偿债义务。 2. 财务拮据成本： 企业为处理财务危机而发生的各项费用，如律师费，清算费等等。 （2）间接成本—— 因发生财务危机给企业经营管理带来的种种损失，如不能正常销售产品，不能正常获得原材料供应，为渡过危机而不得不割肉补疮等等造成的损失。 股东与债权人间的代理问题的表现： 3. 代理问题及代理成本 （1）项目替换（风险转移）。由借款前承诺的低风 险投资项目转向借款后的高风险投资项目。 （2）资金转移。在破产前转移公司有价值的资产，将 现金尽可能地分配给公司股东。 （3）债权稀释。增加新债，提高企业的资产负债率， 降低老债权人的债权等级。 …… D/S Vu 企业实际价值 财务拮据和代理成本现值 负债利息减税现值 最大值 V VL = VU + TD (D/S)* 现实中考虑了债务风险对公司价值带来的负面 影响后，公司价值与公司负债间的关系如下图： 最优资本结构 (D/S) 4. 权衡模型 股权 价值 负债 价值 税盾 价值 风险成本 真实世界中的企业价值图例 总体价值一分为五： 股权价值 债权价值 税盾价值 风险成本 税收成本 VL = VU + TD –（预期财务拮据成本和代理成本现值） 风险成本 税收成本 三、CAPM与有税MM模型的结合——哈默达公式 KSL = KRF + βu(KM – KRF ) + βu (KM – KRF ) ( 1-T ) ( D/S) KSL = 无风险利率 + 经营风险报酬率 + 财务风险报酬率 βL = βu [ 1 + ( 1-T ) ( D/S ) ] 证券市场线要求： KSL = KRF + βL(KM – KRF) 四、最优资本结构举例 P142~144 某企业现有普通股100万股，无债务，期望的EBIT = 500万元，且固定不变。企业税后净收益全部发放股利，股利增长率g = 0，企业所得税率T= 33%。证券市场数据：KRF = 6%， KM = 15%。企业主管计划改变现有的资本结构，增加负债以利用财务杠杆使企业价值提高，试测算该企业的最优资本结构。 普通股市场价值S = —————————— (EBIT – Kd D) ( 1 – T) KS 普通股价格 P0 = D1 / KS = EPS / KS 企业总的市场价值VL = S + D = ———————— EBIT –(EBIT-I) T WACC WACC = —— Kd ( 1 – T ) + ——KS D VL S VL = 每股股价×总股数 企业资本结构与企业价值间的关系 21 22 23 24 25 26 27 0 16.4 30.3 49.4 67.2 90.1 D/VL(%) 企业价值 企业资本结构与资本成本间的关系 0 5 10 15 20 25 30 35 16.4 30.3 49.4 67.2 90.1 D/VL 资本成本 Kd(1-T) Ks WACC 12.7 美国企业资本结构示意表 无利息负债 有利息负债 权益 1984 1990 1984 1990 1984 1990 批发业 31% 34% 33% 33% 36% 33% 零售业 32% 30% 27% 44% 41% 26% 生产业 30% 29% 23% 30% 47% 41% 仪器 24% 25% 14% 27% 62% 48% 制