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我国私募股权基金退出的现实和法律分析 　　摘 要 私募股权基金在我国起步晚、发展快，经历了股市牛市和经济危机后，私募股权基金在近两年迎来退出高峰。但是我国关于私募股权基金的退出机制并不健全，存在着许多障碍。现有的退出方式受到各种制约，均有不足之处。同时，市场环境的新变化为私募股权基金的退出提供了新的思路。 　　关键词 私募股权基金 退出方式 现实问题 　　中图分类号：DF438 文献标识码：A 　　私募股权基金（Private Equity Fund简称PE），是指通过不公开发行的方式募集股权或者其他权益用来从事私人股权投资的基金。私募股权基金的退出是指在私募股权基金投资企业达到一定期限后，将其在企业中的股权兑付成资金以完成投资实现获利的方式。私募股权基金投资者的盈利模式是通过资本循环的过程实现资本增值，即投资之后推出然后再投资。私募股权基金想要获取高额的投资回报要选择适当的时机和合适的退出方式，其能否从上一投资中增值退出关系着整个私募股权的投资运作的成败。 　　一、私募股权基金退出方式 　　不同国家的市场成熟程度和制度健全程度不同，在私募股权基金的退出方式上也存在着差异。我国私募股权基金的退出方式有四种：上市发行、并购回购、市场交易和破产清算。 　　（一）上市退出。 　　上市退出分为境内上市和境外上市。境内上市通常为IPO上市，IPO英文全称为Initial Public Offering，即首次公开发行，是指企业首次在证券交易所向社会公开发行股票。境外上市的实质是借壳上市，是指公司先在海外成立一个壳公司，然后把资产注入这间市值较低的已上市壳公司，得到该公司部分或者全部的控股权，再以该上市公司的名义收购母公司使母公司的资产得以上市。 　　IPO的退出方式是中国私募股权基金的首选。上市退出的方式容易获得较高的发行溢价，获利高。然而，IPO退出方式的高收益相对应的是高风险。我国还未形成健全的多层次资本市场，由主板、中小企业板、创业板、新三板和前海股权交易中心组成的资本市场格局未能从根本上解决资本市场中投资和融资问题。我国对在主板上市的公司要求较高，尤其是中西部地区的企业或者农业类型的企业，要么是由于外部经济环境的影响要么是企业效益的不确定性使得首发上市很难实现。由于在境内IPO对企业的要求较高，为了规避法律法规和政策的限制，一些有实力的企业会绕道海外上市。 　　（二）并购回购。 　　并购退出的方式比上市退出更加迅速，并且避免了IPO上市不成功带来的风险。私募股权基金采取并购的方式退出可以在投资结束后完全退出，与所投资的企业实现风险隔离。并购的过程中仅是股权的转移，不涉及任何现金上的流动，对被投资企业的整体运营影响较小。虽然并购是一条出路，但并非最好的出路。并购关系到股权结构的变化，成功与否存在未知数。私募股权基金入股公司后成为公司股东，在其不占有绝对控股权的情况下，并购的实现取决于公司的发展战略和控股股东的利益考量，不由各私募股权基金决定。并购退出除了要受到相关法律法规的制约，还要有足够的并购资金。银监会于2008年年末发布的《商业银行并购贷款风险指引》放开了商业银行对企业发放并购贷款的限制。在实践中，能够从商业银行获得并购贷款的企业主要是国有大中型企业，民营企业尤其是中小民营企业获得的并购贷款极少。 　　在投资协议中约定以股权回购的方式退出一般是在两种情况下：一种是公司在投资期限内运营不当，在投资期限届满之时未达到投资者的获利预期；另一种则是在公司没能成功上市的情况下，企业回购本公司的股权。通常情况下，一旦启动股权回购的方式退出就意味着投资此次失败。根据现有的经验来看，股权回购的退出方式很少被启用。 　　（三）二级市场交易。 　　二级市场交易就是私募股权基金通过将其在未上市企业中的股权转让给其他可以继续等待的私募股权基金，从而实现退出的方式。二级市场交易的实现是一种多方共赢的局面。对于作为出让方的私募股权基金来讲，投资期限将至，交易过后可以腾挪出资金进行新的投资；对于受让方的私募股权基金，出让方3到5年的投资已经证明了所投资的企业具有营利能力，减少了再次评估的时间成本；对于有发展前景的企业来说，可以继续获得投资发展生产。二级市场交易的成功与否取决于所投资企业的业绩、资产的质量和未来的前景，对企业的整体运营状况要求较高，能够将二级市场交易作为退出方式的私募股权基金的投资项目是少数。 　　破产清算退出是指私募股权投资基金在投资失败无法完全收回投资的情况下通过破产清算减少损失的方法。破产清算退出在发生的情况不多见且多集中在法律程序方面，下文将做详细分析。 　　二、我国私募股权基金退出的现实问题 　　（一）退出方式设计单一。 　　国内的私募股权投资基金大多是在2007年股市处于牛市时成立。根