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股市多/空仓基金的新玩法 2013.12 在全球对冲基金界，股市多/空仓基金占据主流地位，其掌管的资产管理规模占了1/4强，45%的基金经理人使用这一策略，因此，其中明星荟萃，最传奇的经理人是朱利安·罗伯逊。最近，这一最古老的策略迎来新的发展，为应对宏观的市场波动环境，相关基金经理纷纷开始使用期权进行对冲。 高思卓/文 　　对冲基金研究公司（HFR）发布的报告显示，截至2013年二季度，全球对冲基金业管理的资产规模为2.4万亿美元，其中的26.7%由全球股市多/空策略经理人管理；使用这一策略的经理人有3666位，占45%（图1），无疑，这一策略占据市场的主流地位。从过往业绩看，这一策略为投资者创下了12.6%的最高年化净回报率，但与此同时，其波动性这一季也创下了1990年以来的最高值，达到9.16%（表1、图2）。 　　经理人风云榜 　　作为历史最悠久、应用最广泛的对冲基金策略之一，股市多/空仓策略可追溯至16世纪，而其中的“卖空”策略被认为是荷兰商人艾萨克·勒梅尔（Isaac Le Maire）于1609年首创的，当时，他卖空了联合东印度公司，亦即荷兰东印度公司（VOC）的股票。 　　老虎基金公司创始人朱利安 ·罗伯逊（Julian Robertson），则是最富有传奇色彩的股市多/空仓经理人之一。自1980年创立直至2000年倒闭，老虎基金的年化毛收益率达到31.5%，其在巅峰期的资产管理额接近220亿美元。常有人引用罗伯逊的话说：“我们的使命是找出全球最好的200家公司，投资它们；然后找出全球最差的200家公司，做空它们。如果200家最好的公司表现并不比200家最差的公司强，那你可能就该改行了。” 　　尽管其投资公司于2000年3月倒闭，并将所有外部资本全部返还给了投资者，罗伯逊对自下而上的公司投资理念的深切关注，却牢牢印刻在了许多成功投资经理人的头脑中。这些经理人由罗伯逊一手培养起来，在投资中创造了辉煌的业绩，有些人称他们为“小虎基金群”（Tiger Cubs），其中包括孤松资本（Lone Pine Capital）的斯蒂芬·曼德尔（Stephen Mandel）、发现资本管理公司（Discovery Capital）的罗伯特·塞特隆（Robert Citrone）、维京全球投资（Viking Global Investors）的安德里亚斯·哈尔沃森（Andreas Halvoren）、Maverick Capital的李·艾因斯列（Lee Ainslie）以及Joho Capital的罗伯特·卡尔（Robert Karr）。 　　在亚洲，长期投资且声誉良好的股市多/空仓策略经理人有：Platinum Asset Management的安德鲁·克利福德（Andrew Clifford）、毕盛资产管理公司（APS Asset Management）的Wong Kok Hoi和James Liu、根津亚洲资本管理有限公司（Nezu Asia Capital Management）的大卫·史努迪（David Snoddy）、Arcus Investment的彼得·塔斯克（Peter Tasker）和马克·皮尔森（Mark Pearson）、Ward Ferry Management的斯考比·沃德（Scobie Ward）、HT资本管理公司（HT Capital Management）的唐梓明（Ophelia Tong）、景林资产管理公司（Greenwoods Asset Management）的蒋锦志（George Jiang）以及上海保盈资产管理有限公司（Pinpoint Asset Management）的王强。 　　师承价值投资派 　　在股市多/空仓策略的各种子策略中，无论从资产管理规模还是基金数量看，基本价值策略都位居第一（图3）。显然，为数众多的股市多/空仓基金的经理人都属于价值投资流派。 　　这一流派的创始人是哥伦比亚商学院投资学教授、《证券分析》和《聪明的投资者》的作者—已故的本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）。简单来说，他们采用基本面分析法判断股票的长期内在价值，然后将其与股票当前的市场交易价格相比较，以确定两者间的差价是否值得做多或做空。在操作中，基金经理通常会为其入市点和平仓点设置安全边际，也就是说，只有某只股票的低估程度达到他们的标准时，他们才会买入；而当其高估程度达标时，他们就会卖出。在平仓方面，有些经理人也会重点关注那些能促使市场对股票进行重新评价的催化剂事件，典型的类似事件有盈利预测上调、新产品上市或管理层回购。 　　在遵循这种估值方法的股市多/空仓基金中，投资过程通常是围绕一揽子可投资股票、一位投资组合经理或一系列分析师来构建的。这样的一揽子可投资股票可能按照板