自由现金流量、公司治理：现状、路径与展望.docVIP

PAGE  PAGE 9 自由现金流量、公司治理：现状、路径与展望 　　[摘 要] 公司治理是全球性经济治理的焦点，较高的公司治理水平对提升市场竞争环境具有重要的作用。自由现金流量治理是公司治理重要的组成部分。文章选取所有公开发表关于公司治理与自由现金流量相关的文献，对这两者之间研究现状进行了梳理与评价并对已有的研究路径进行总结，最后对两者之间未来研究方向进行了展望。 　　[关键词] 自由现金流量；公司治理；路径；现状；展望 　　doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2017. 01. 002 　　[中图分类号] F275 [文献标识码] A [文章编号] 1673 - 0194（2017）01- 0008- 03 　　1 前 言 　　公司治理（Corporate Governance）概念出现于20世纪80年代，其研究的重点是公司所有权和经营权分离之后所产生的代理问题。实施公司治理的目的是尽可能协调代理冲突，减少代理成本，实现公司价值最大化。四届诺贝尔经济学奖获得者赫伯特?A?西蒙（Herbert A. Simon）（1978）、罗纳德?科斯（Ronald H.Coase）（1991）、詹姆斯?莫里斯（James A. Mirrlees）与威廉?维克瑞（Willam Vickrey）（1996）、埃莉诺?奥斯特罗姆（Elinor Ostrom）和奥利弗?威廉姆森（Oliver Williamson）（2009）分别从经济组织内部决策程序、经济制度结构、交易费用和产权属性、不对称信息条件下公司激励理论以及公共管理中的组织自主治理等方面对公司治理问题进行了深入的研究并获得较高的理论成果。由此可以发现公司治理问题是一个重要的全球性经济管理焦点，受到理论界的高度重视。Jensen（1986）指出：“所谓自由现金流量是在满足了所有投资项目净现值大于零所需资金后的剩余现金流量”，这部分现金流量是企业所有权和控制权双方利益争夺的焦点，委托人认为代理人应该把这部分自由现金流量“吐出来”，才能实现有效投资，达到减少代理成本的目的。在自由现金流量概念提出之后，全球理论研究与实务工作都对此进行了深入的研究分析，并获得一些具有指导意义的经验数据。本文分别从企业股权结构、终极控制人性质、大股东行为、管理层治理及非效率投资行为等方面进行梳理和评价，以期为未来从自由现金流量角度研究公司治理提供参考。 　　2 公司内部治理与自由现金流量研究综述 　　现代公司治理的本质是处理各利益相关者之间的关系，尤其协调公司股东、董事与管理层三者之间的利益关系。协调和处理好这三者之间的利益关系是公司内部治理活动的重要内容，是决定一个公司整体治理水平高低的最重要因素。通过对已有的研究文献进行梳理，发现公司内部治理集中在终极控制人性质、股权结构、大股东行为、管理层治理等方面。 　　2.1 终极控制人性质治理与自由现金流量研究综述 　　俞红海、徐龙炳和陈百助（2010）对不同控股股东性质与公司治理问题进行了研究，研究发现控股股东的存在会产生过度投资行为，导致严重的代理问题，私人控股股东比国有属性控股股东在自由现金流量投资使用更具有效率。叶勇、刘波和黄雷（2007）、孙健（2008）研究发现中国上市公司隐性终极控制权具有普遍性，这种隐性控制权通过金字塔结构方式使公司在现金流量权治理方面存在较大的代理成本，具体而言，隐性控股股东为家族企业的上市公司私有收益最高，其次为具有特殊法人的上市公司，而政府类控股股东对中小股东利益侵害程度最低。田利辉（2005）研究发现国有上市公司管理层公款消费与自由现金流量增加比民营性质的上市公司较为严重。邹 平、付莹（2007）研究发现我国上市公司普遍存在终极控制人现象，公司的控制权与现金流量存在不同程度的分离，最终控制人的现金流量权越大，代理成本就越低，企业价值质量就越高，二者呈正相关关系。 　　2.2 股权结构治理与自由现金流量研究综述 　　何建国、迟文婷（2013）利用上海证券交易所的A股公司为样本，从股权集中度和股权属性两个角度研究与自由现金流量之间的关系，研究结果是国有产权属性和法人结构属性股东持股比例与自由现金流量呈显著的负相关关系。朱德胜、吴加臣（2014）研究了股权结构与经营现金流量之间关系，研究显示股权制衡能有效降低公司的经营现金流量波动度，且第一大股东为国有产权属性时，这种关系最为显著，公司治理水平最高。万晨晨、严晨宇（2012）研究结果显示股权集中度、股权制衡制度、法人持股比例分别与公司自由现金流量呈正相关关系。 　　2.3 大股东行为治理与自由现金流量研究综述 　　马磊、徐向艺（2010）通过案例研究法研究了大股东通过自由现金流量权的支配来