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PAGE  PAGE 16 融资约束、会计信息质量与研发投入 　　【摘要】企业研发投入的关键影响因素是如何获得资金来源。本文选取了2012～2014年在创业板上市并披露了研发投入的企业作为样本，检验这些企业研发投入的主要资金来源，并检验了研发投入与融资约束、融资约束与会计信息质量之间的关系。研究结果表明：（1）内部现金流是我国创业板企业研发投入的主要资金来源，股权融资和负债融资并不能为研发投入提供资金支持；（2）企业面临的融资约束会影响企业的研发投入；（3）会计信息质量的提高有助于降低企业面临的融资约束程度。 　　【关键词】研发投入融资约束会计信息质量创业板上市公司 　　【中图分类号】F234.4 　　一、引言 　　融资约束理论认为，在企业现金流有限的同时，如果企业面临的外部融资成本较高，即使企业有净现值为正的项目，也会选择放弃，此时就发生了融资约束。融资约束源于信息不对称，Jensen和Meckling（1976）研究发现在债权人和股东之间存在的信息不对称导致外部投资者在签署合约时，会要求一个风险溢价，这种风险溢价的存在使内外部融资成本出现差异。Jaffee和Russell（1976）指出，当贷款者不能辨认借款者的质量时，他们会提高借款的利息率，或者提供有限的贷款规模。Stiglitz和Weiss（1981）指出，贷款者不能采取提高利息率的方法来区分出高质量的借款者，因为伴随着利息率的提高，离开信贷市场的是那些高质量的借款者。而剩下来的低质量借款者，会使得还款的违约率增加，进而导致贷款者的收益减少。这种情况下的信贷市场将呈现出一种均衡状态，在此时的市场利息率下，市场上出现了对贷款的超额需求，只有愿意以此利息率获得资金的借款者才会获得所需资金。由于出现了超额需求，信贷规模受到限制，外部融资成本上升，因此出现了融资约束。 　　研发投入同样面临着资金来源的问题。与一般投资相比，研发投入有其自身的特点。首先，研发活动不会是一帆风顺的，可能面临着各种失败的风险。其次，研发活动往往涉及到企业的核心技术、商业秘密等问题，企业不会也不愿意对其研发活动进行???整的披露。另外，企业需要不断更新、提升其所掌握的核心技术，才能使自己在市场竞争中保持一定的优势，因此，研发活动需要不断地进行资金投入。因此，企业需要保持稳定的资金来源，以支持其研发活动，否则研发活动将面临融资约束的问题。 　　在资本市场上，公司通过信息披露，向市场、投资者传递出公司财务状况、经营成果的有关信息，这就有利于降低公司与外部投资者的信息不对称程度，进而在一定程度上缓解了企业面临的融资约束问题，帮助企业获得更多的外部融资，促进企业的研发投入。 　　按照证监会要求，创业板重点关注新能源、新材料、生物医药、电子信息、环保节能、现代服务等六大行业，创业板企业具有一定的自主创新能力、较高的成长性、较强的核心竞争力，在科技、制度、管理方面具有较强的竞争优势。因此，创业板企业大部分是科技创新型企业，它们更加注重企业的研发活动，研发投入强度会更大。同时，创业板企业多为中小企业，中小企业规模小、融资渠道缺乏，因此更加容易面临融资约束的问题。本文以创业板上市公司为研究对象，研究融资约束对创业板企业研发投入的影响，并探讨了会计信息披露质量对融资约束的影响。 　　二、文献回顾和研究假设 　　（一）研发投入的主要资金来源 　　首先，本文研究的是研发投入的主要资金来源。从Fazzari et al.（1988）将内部现金流引入到托宾Q投资模型开始，国外已有较多的文献研究了企业研发投入与?仍慈谧省⑼庠慈谧实墓叵怠?Himmelberg和Petersen（1994）、Aghion和Howitt（1997）、Bloch（2005）的研究表明，从融资渠道来看，企业研发投入的资金首先来源于自身的利润积累和实收资本的增加这些内源融资渠道，其次才是外源融资，企业研发投入较难从外源融资渠道中获得有效的资金支持。 　　然而，Hall（2002）指出，对于那些技术密集型的新兴产业来说，巨额的前期投入使它们难以仅通过自身的内源融资渠道来承担所需的研发投入，这就出现了研发投入不足的问题。因此，即便企业研发活动存在收益不确定性，外部融资渠道反而越来越成为企业研发投入不可或缺的重要来源。 　　我国学者基于国内的融资环境，同样对企业研发投入与内源融资、外源融资的关系进行了研究。罗绍德和刘春光（2009）的研究发现，无论是企业的研发投入强度，还是研发投入绝对支出，都与企业内部现金流呈正相关关系。刘振（2009）发现在高新技术企业中，其研发投入适宜采用内源融资和股票融资，不适宜采用负债融资的方式。张杰等（2012）研究发现，研发投入的融资主要来源于企业自身的现金流和注册资本的增加，但并不来源于企