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PAGE  PAGE 5 薪酬激励对公司治理的影响文献综述 　　【摘要】薪酬激励自20世纪初就一直被学术界广泛关注。本文通过相关文献，概括了我国上市公司薪酬激励的现状，从公司治理角度分析了我国上市公司薪酬激励对财务行为和公司业绩的治理效应，并提出了改进建议与思路。 　　【关键词】薪酬激励 股权激励 现金股利 公司业绩 　　一、对财务行为的治理效应 　　薪酬激励在当代公司治理中占据重要地位，国内外的研究学者在理论与实证方面对薪酬激励十分重视。以下将从股权激励模式和现金股利模式来研究高管薪酬对财务行为的治理效应问题。 　　（一）股权激励模式 　　股权是一种常见的薪酬支付手段，不仅可以调动管理层的积极性，还促使他们为本公司的发展尽心尽力。股权激励大约产生于美国20世纪50年代，并不断被世界各地的企业广泛采用。Bizjak et al（1993）认为更重视长期股票收益的激励契约将导致有效率的投资。Stephen and Klein（2004）发现，非管理层董事的股票期权授予可以促进公司增加投资。 　　然而，周建波和孙菊生在2003年发现，在董事长和总经理由同一人兼任的公司或股权激励授予对象包括董事时，与两职分离的企业相比较，该公司的经营者受到股权激励能拥有更多的股数。这说明经营者利用自己在董事会的影响，通过股权激励这一政策来侵占股东的利益换取自己的私利。 　　在实证研究中，辛清泉（2007）发现，当管理者的不懈努力和聪明才智已远远超出薪酬激励所给予的分量时，激励政策就会失效，管理者会为了拥有更多利益而进行过度投资。曾天培（2011）依据Richardson（2006）提出的投资模型发现相比于没有股权激励的公司，存在股权激励的公司过度投资水平显著更高。这说明在中国证券市场，股权激励反而可能引致过度投资加剧。 　　（二）现金股利模式 　　现金股利是股利分配的主要形式，也是吸引投资者和债权人的重要手段。1956年Lintner的理论研究作为股利理论方向的开端让世界开始关注股利理论的影响。1961年Miller和Modigliani所提出的“股利无关论”使世界认识到了全新的股利理论。 　　吕长江和周县华（2005）发现我国公司高管和董事薪金越高，董事会主席和监事会主席持股比例越高，相比其他激励方式，企业更乐意支付现金股利。这说明管理层薪酬激励并没有起到降低代理成本的作用，反而成为管理层实现自身利益最大化的渠道之一。同样的，王化成，李春玲和卢闯在2007年的实证研究中发现控股股东具有集团控制性质的上市公司相比于没有控制的上市公司更加不愿意进行现金股利分配，即使进行分配，其金额和数量也减少很多。这也就是说，在我国上市公司中，控股股东的利益侵占行为并没有引起投资者足够的警惕和相关部门有力的监管，体现了我国法律制度在中小股东利益保护环节的薄弱。 　　通过对以上两种研究高管薪酬的模式对财务行为的治理效应分析可以看出股票激励契约容易导致过度投资并加剧大股东利益侵占，而现金支付容易引起管理层对长期项目的投资不足，因此现金与股票相结合的激励应该更为有效。 　　二、对公司绩效的治理效应 　　现代公司制度下，公司渴望使用高管激励政策来实现公司利润最大化。因此，大部分的激励契约都是将高管薪酬与公司的业绩挂钩，在固定工资基础上，设定基于会计利润的奖金报酬，并授予基于股票价值的股票期权。所以影响激励效果的最主要因素应是与薪酬挂钩的公司业绩。 　　Jensen和Murphy（1990）实证研究了现金报酬、认购股权、内部持等产生的激励作用，发现激励效应主要来自高管持有的股份。Jensen还发现CEO年薪与公司绩效之间的相关性并不是太强，导致CEO年薪无法匹配企业需要的激励效应。但是，Hall和Liebman（1998）的研究结果正好相反，他们发现股票期权所占比重越大，公司绩效效果越强。 　　在我国，一些学者也进行了相关研究。魏刚和李增泉（2000）在实证方面发现高管薪酬与公司规模密切相关，但并没有达到预期的激励效果。但是，杜兴强和王丽华（2007）研究发现高管薪酬的增长增加了高管的持股比例并加快了公司业绩的显著增长。韩慧娟（2013）年通过实证分析发现高管薪酬的变动能引起每股收益与净资产收益率同向变动。虽然针对于某些企业来说，高管薪酬与公司业绩的变动往往不太相匹配，但上市公司总体的高管薪酬增长幅度仍然和公司绩效的增长幅度变现为一致性变动。 　　从研究学者们结论不一致来看，国内外学者对于高管薪酬的增长与公司绩效的变动是否相关并没有统一的定论，这或许与他们研究时选择不同的研究样本以及不同的变量有密切关系。因此，陈震、张鸣（2008）认为企业要合理选择业绩指标制定高管薪酬，并不断加大它对业绩的敏感程度。同时，学者们也应意识到，股