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高管激励评价、企业特征及成长性摘要：本文以中小企业板上市公司2004-2009年间651个样本为例，实证研究了高管激励与企业成长性之间的关系。结果显示，企业成长性与高管年度报酬之间存在着良性互动关系，提高年度报酬能促进企业成长性，企业成长越好，高管也相应获得了更多的年度报酬，但高管持股能提高企业成长性的证据不足。同时还发现上市公司的资产规模能显著增加高管年度报酬 关键词：高管激励 企业特征 企业成长 一、引言 企业成长性是指公司在自身的发展过程中，通过生产要素与生产成果变动的优化而获得公司价值的增长能力，其表现为公司产品前景广阔，公司规模逐年扩张、经营效益不断增长（陈晓红等，2006）。Miller和Modigliani（1961）认为，成长性代表了有价值的未来投资机会，也反映了企业对投资机会的把握能力，超常的成长性通常来源于企业专有的优势，如地理优势、市场优势、技术优势、管理优势以及其他垄断性优势。谢军（2005）认为影响企业成长性的主要因素涉及行业属性、企业规模、固定资产投资、企业负债（财务杠杆）和公司治理结构等方面。在考虑企业特征的基础上，本文重点考察了管理层激励治理对企业成长性的影响程度和方向。理论上，管理层激励对企业成长具有促进作用。基于人力资本价值贡献理论，高级管理人员是一种特殊的企业人力资本，在生产经营过程中起着举足轻重的作用，直接关系到企业的生存和发展，然而，能否使这种资本发挥有效的作用，以最终实现其人力资本价值，达到预期的目标，在很大程度上取决于激励约束机制，薪酬是激励约束机制的重要组成部分，薪酬激励方式的选择在很大程度上影响到企业的成长性。基于代理成本理论，因此股东需要通过激励管理层来控制代理风险，降低代理成本。基于激励约束相容理论，管理层激励会使管理者与其他股东有更多的共同利益，能提高公司绩效、促进公司发展。分配与风险控制理论、企业剩余索取权理论、利益相关者理论也均支持管理层激励能促进企业成长。股权分置改革之后，市场环境也发生了较大变化，在新的市场氛围下研究高管激励的效果对中小上市公司治理实践和成长发展具有较好的意义。因此，本文以中小企业板公司为样本，根据中小企业的特点和外部经济环境，对检验结果进行了具体解释和探讨 二、文献综述 （一）国外文献 Lewellen和Huntsman（1970）研究了管理者薪酬与企业规模和利润的相关性问题，认为在决定管理者薪酬上会计利润至少和企业销售收入一样重要。Murphy（1985）发现管理者薪酬随营业收入的增加而增加，但股东收益保持不变。Stulz（1988）的并购溢价模型认为，公司价值随着经理层持股比例的增加呈现出先增加、后下降的态势，而当经理人员持股比例达到50%时，公司价值达到最小值。McConnell和Servaes（1990）发现，托宾Q值与管理层持股比例之间呈倒U型曲线关系，即在管理层持股比例达到大约40%~50%之前，曲线向上倾斜，此后曲线缓慢向下倾斜。Barnhart和Rosenstein（1998）建立了包括董事会构成、管理层持股比例和公司业绩等变量在内的联立方程，并运用敏感性分析方法考察了联立方程回归系数估计的显著性，发现了一些支持McConnell和Servaes（1990）研究结论的经验证据。Ofek和Yermack（2000）研究发现，管理层持股比例在两种相互对立的力量（董事会增强管理层激励的目标和管理层分散投资组合以降低风险的愿望）的影响下动态变化，在管理层持股比例较低时，股权激励成功地提高管理层的激励水平，但持股水平较高的管理者可以通过出售以前持有的公司股份来分散风险，从而抵消了股权激励的作用。Griffith，Fogelberg和Weeks（2002）检验日本银行CEO股权比例与银行业绩关系后发现，当以经济价值（EVA）作为公司绩效的衡量指标时，CEO持股比例与公司价值呈非线性关系，即当CEO持股比例达到12%时，EVA增加，当CEO持股比例达到67%时，EVA下降。也有学者实证认为管理层持股比例与公司绩效之间无相关性（Demsetz；Himmelberg，Hubbard和Palia等） （二）国内文献 国内学者也作了大量实证研究，但结论也不尽相同。袁国良、王怀芳和刘明（2000）发现，高管持股比例和净资产收益率的相关性很低或基本不相关。魏刚（2000）研究表明，高管持股没有达到预期的激励效果，其仅仅是一种福利制度安排，高级管理人员的持股量与公司绩效之间也不存在“区间效应”。李增泉（2000）发现，较低的持股比例不会对管理层产生激励作用，当高层管理者持股达到一定程度后，持股比例的高低对公司绩效具有显著的影响。刘国亮和王加胜（2000）的研究表明，在控制了行业、股权分散性、职工持股比例等变量后，公司经营绩效与管