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金融互换的本质是跨市场套利 　　【摘 要】金融互换是两个或两个以上的参与者之间，或直接、或通过中介机构签订协议，互相或交叉支付一系列本金或利息或本金和利息的交易行为。在所有金融学的课程设置中，都是把互换当作金融衍生工具家族中的一员来介绍的。本文则认为，金融互换的根源在于市场给予两家公司的利率（信誉）差违反了一价定理，因此金融互换的本质是跨市场套利，将其视为一种套利工具更为合适。 　　【关键词】利率互换 货币互换 信誉差 跨市场套利 　　【中图分类号】F830.9 【文献标识码】A 【文章编号】1006－9682（2009）02－0071－02 　　 　　一、金融互换的概念 　　 　　金融互换是两个或两个以上的参与者之间，或直接、或通过中介机构签订协议，互相或交叉支付一系列本金或利息或本金和利息的交易行为。 　　金融互换的品种有很多，但是最基本的金融互换品种则是货币互换（Currency Swap）和利率互换（Interest Rate Swap），前者是指在对未来汇率预期的基础上双方同意交换不同货币本金与利息的支付的协议。其要点包括：双方以约定的协议汇价进行有关本金的交换；每半年或每年以约定的利率和本金为基础进行利息支付的互换；协议到期时，以预定的协议汇价将原本金换回等。后者是指在对未来利率的预期的基础上，双方以商定的日期和利率互换同一种货币的利息支付。最基础的利率互换形式是指固定利率对浮动利率的互换，即一方用固定利率债务换取浮动利率债务，支付浮动利率；另一方用浮动利率债务换取固定利率债务，支付固定利率。在此基础上，金融互换新品种不断出现，较典型的是交叉货币利率互换，从而使互换形成完整的种类，呈现出多样化的特点。 　　金融互换是20世纪80年代以来国际资本市场上出现的一种新型金融衍生产品，是国际金融形势动荡不安、金融自由化与电子化发展的必然产物。与其他金融衍生产品一样，金融互换产生的原始动因也是规避市场风险、逃避政策管制。金融互换的迅猛发展，对国际金融市场与各参与主体均产生了重大影响。因此，在所有金融学的课程设置中，都是把互换当作金融衍生工具家族中的一员来介绍的。本文则认为，金融互换的本质是跨市场套利，将其视为一种套利工具更为合适。 　　 　　二、金融互换产生的根源在于市场给予两家公司的利率（信誉）差违反了一价定理 　　 　　1．金融互换的操作原理 　　（1）利率互换的操作原理 　　假设有A、B两家公司，都想借人1000万美元，期限都是5年。其中B想借固定利率，而A想借浮动利率。出于A、B的信用等级不同，在固定、浮动利率市场面临的风险溢价也不同。假设他们面临的借款利率如下表所示： 　　 　　互换后，A公司的现金流如下：（假设A和B平分有利率互换带来的收益）①支付给外部贷款人年率为10%的利息；②从B得到9.95%的利息；③向B支付LIBOR的利息。 　　这三种现金流的净效果是A支付了LIBOR＋0.05%的利息，这比它直接在浮动利率市场上借款的利率LIBOR＋0.3%降低了0.25%。 　　B公司也有三种现金流：①支付给外部贷款人年率为LIBOR＋1%的利息；②从A得到LIBOR的利息；③向A支付年率为9.95%的利息。 　　这三种现金流的净效果是B支付了年率为10.95%的利息率，降低融资成本0.25%。 　　（2）货币互换的操作原理［1］ 　　货币互换的主要原因是双方在各自国家中的金融市场上具有比较优势。假定英镑和美元汇率为1英镑＝1.5000美元。A想借入5年期的1000万英镑借款，B想借入5年期的1500万美元借款。但由于A的信用等级高于B，两国金融市场对A、B两公司的熟悉状况不同，因此市场向它们提供的固定利率也不同。假设他们面临的借款利率如下表所示： 　　 　　于是，A以8%的利率借入五年期的1500万美元借款，B以12.0%利率借入五年期的1000万英镑借款。然后，双方先进行本金的交换，即A向B支付1500万美元，B向A支付1000万英镑。 　　假定A、B公司商定双方平分互换收益，则A、B公司都将使筹资成本降低0.8%，即双方最终实际筹资成本分别为：A支付10.8%的英镑利率，而B支付9.2%的美元利率。 　　这样，双方就可根据借款成本与实际筹资成本的差异计算各自向对方支付的现金流，进行利息互换。即，A向B支付10.8%的英镑借款的利息计108万英镑，B向A支付8.0%的美元借款的利息计120万美元。经过互换后，A的最终实际筹资成本降为10.8%英镑借款利息，而B的最终实际筹资成本变为8.0%美元借款利息加1.2%英镑借款利息。若汇率水平不变的话，B最终实际筹资成本相当于9.2%美元借款利息。若担心未来汇率水平变动，B 可以通过购买美元远期或期货来规避汇率风险。