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新能源汽车板块资本结构调整实证探究摘要:文章基于资本结构理论的最新成果,选取2004-2008年新能源汽车板块5年的财务数据,构建一个综合反映公司资本结构决策各因素的回归模型,研究其资本结构的调整轨迹。 关键词:新能源汽车;资本结构;部分调整模型 一、文献回顾 目前,学术界关于资本结构理论的研究主要分为四个支系:Robichek和Myers(1966)提出的静态权衡理论 (Trade-off Theory),该理论认为企业的最优资本结构是在负债的盾税收益和破产成本现值之间进行权衡;Myers和Majluf(1984)认为由于内部股东与外部投资者之际之间存在信息不对称,当存在资金缺口时,公司首先会选择信息成本最低的内部融资,然后再考虑债务融资,而信息成本最高的权益融资则是企业最后选项的融资优序理论(Pecking Order Theory);Baker和Wurgler(2002)认为公司融资存在显著的市场择机行为,即股价高估时实行权益融资,而低估时则更倾向选择债务融资的市场择机理论(Market Timing Theory);Welch(2004)提出的惰性理论(Inertia Theory)发现在企业融资活动活跃的情况下,企业并未采取反向调整措施,而是放任负债比率偏离目标资本结构,而这正与股票变动导致负债率变动将引发企业反向调节的理论相违背。 二、研究设计 (一)样本选择 本文选定新能源汽车板块一共37家公司作为研究样本,考察这些公司2004-2008年的数据,数据来源于中国金融与经济研究数据库,也有部分数据是笔者通过EXCEL计算完成的。 (二)研究变量的定义与计算 大多文献都采用资产负债率来表示企业的资本结构,但资产负债率有多种算法,本文拟采用账面负债比率(ADR)和市场负债比率(MDR)两种形式,如公式①和公式②所示,其中D表示账面负债,A表示账面总资产,E表示市场权益价值。 ADR=D/A ① MDR=D/(D+E) ② 导致公司资本结构变动的情况只有两种:一种是由于负债的变动,如增加贷款等,我们用Dt+1= Dt+TDNIt+1予以简化;另一种则是由于权益变动,如股权增发,或者是由于市场波动即股权市值的变动所引起的资本结构的被动改变,这种情况主要针对于采用市场负债比率衡量企业的资本结构,采用Et+1=Et+EDNIt+1表示。 综合各学者对影响我国企业资本结构的特征因素的研究,本文选取了企业的成长性(GROW)、规模(SIZE)、资产有形性(PPE)、盈利能力(P)和独特性(UNIQUE)作为影响企业资本结构的因变量,构建回归线性模型,如公式③: L=α+β1GROW+β2PPE+β3P+β4SIZE+β5UNIQUE③ 本文所涉及到的变量名称及计算公式如表1所示。 三、实证分析 (一)描述性统计 相关变量的描述性统计结果如表2所示。 表2是对样本的总体性描述统计。在2004-2008年间,新能源企业板块上市公司的总资产均值为5775(百万元),中值为2521(百万元),而市值的均值为3730(百万元),中值仅为1851(百万元)。这里忽略了通胀的因素,对于该板块上市公司而言,两种计量标准下的公司价值均值高于中值水平。账面负债比率的均值和中值分别为50.62%和51.25%,而市场负债率的均值和中值分别为40.77%和43.09%。这一统计结果表明,按照市值衡量的资本结构率都明显低于按账面价值衡量的资本结构率。 为了了解公司是否对股市的波动敏感,是否依次主动调整公司的资本结构,我们对此作进一步分析:按照新能源汽车板块37家上市公司五年的股票获利率均值进行排序,获利率相近的进入一组,一共五组。此处的股票获利率用税前的每股股利除以每股市价表示,统计分析的结果如表3所示。 从统计结果来看,无论处于哪组的企业,从均值上看,负债的融资力度均小于权益融资。一般而言,通常公司都会在股市表现好的情况时候进行股权融资以变动资本结构,但是统计分析的结构表明,企业并未随着股票获利率的增大,股权融资的力度也加大,显现的是一种波动变化。 (二)模型估计 按照前述的回归模型,分别采用账面负债率和市场负债率来衡量企业的资本结构作为因变量,各影响因素作为自变量进入回归模型,分析统计的结果如表4、表5所示。 从回归统计结果表明,采用不同的负债率来衡量企业的资本结构,其影响因素也不同。如按照账面资产负债率衡量状况下,假设影响因素之一的成长性(GROW)置信水平为0.135,大于常用的0.05,因此该影响因素不显著,而若按照市场资产负债率衡量,成长性的置信水平为0.00,远小于常用0.05,可认为该因素非常显著。