财务分析 施赟老师 第十六章_财务杠杆和资本结构政策.pptVIP

* * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * 16.4 有公司税的MM第一定理和第二定理 债务的两个明显特点 债务利息可以税前扣除 无法履行债务义务时，会导致破产 假定两家公司U和L，考虑税的影响 利息税盾 简化假定 没有折旧 没有资本性支出 NWC没有变化 MM 定理 I II (存在公司税的情况) 定理I (有公司税) 公司价值随着杠杆比例提高而增加 VL = VU + TC D 定理 II (有公司税) 股本风险与回报的提高被利息税盾效应部分抵消 RE = RU + (RU －RD) ×(1-TC)×(D/ E) RD 是公司的债务成本 RE 是权益资本成本 RU 是公司没有债务时的资本成本 D 是公司债务的价值 E 是公司权益的价值 TC是公司税率 MM I 推导过程 (公司税) 以上系列现金流量的现值就是杠杆企业的价值 VL 第一项的现值就是完全权益公司的价值： VU 第二项的现值是 TCD 公司价值随着债务总额的增加而增加 债务总额D 公司价值: (VL) VU=7000 1000 7300 VU TC×D MM 定理 II (公司税收) 因为 解出RE得到： 有税的MM定理：权益成本和WACC (D/E) 资本成本(%) RU=10% RD×(1-TC) RU RE=10.22% WACC=9.6% RD×(1-TC) =8%×(1-0.30) =5.6% 16.5 破产成本 当债务权益率上升时，公司无法支付对债权人的诺言的概率增大 完美世界里，破产时控制权从股东转移给债权人没有任何成本，债权人也不会有任何损失 直接破产成本 发生在破产过程之中 法律费用与管理费用，公司必须在公司税与破产税之间进行权衡 间接破产成本，或财务困境成本 财务困境公司为了避免提出破产而发生的成本 股东与债权人之间的法律较量 在司法程序介入时，正常的公司经营让位于避免破产的努力 16.6 最优资本结构 静态资本结构理论 假设资产与经营状况不变，仅考虑债务权益率的可能变动 在某一债务水平下，每一美元的债务所产生的税盾正好等于提高财务困境概率的成本 公司的价值随着债务水平的提高而增加，在达到某一点之后，公司的价值将会下降 最优资本结构与公司价值 债务总额 (D) 公司价值 (V) 0 债务税盾效应 财务困境成本 VL = VU + TCD V = 实际公司价值 VU = 没有债务的公司价值 D* 公司价值 最大化值 VL* 最优债务金额 最优资本结构与资本成本 债务权益率 成本:RE (%) R U RD×（1－TC) RU D*/E* WACC 资本成本最小值WACC* 最优资本结构：重述 公司价值VL 加权平均资本成本（％） RU 来自杠杆的净利得 破产成本的现值 第一种情况 MM 1（无税） 第二种情况 MM 1（有税） 第三种情况 静态理论 第一种情况 MM 1（无税） 第二种情况 MM 1（有税） 第三种情况 静态理论 D* D*/E* WACC VU VL* 来自杠杆的净节约 影响资本结构的关键要素：建议 税 大额累计损失的公司、大额税盾来源的公司 税收优势的公司 财务困境 财务困境风险：概率 财务困境成本：大小 16.7 饼图模型的修正 税与破产成本被看成是公司现金流量的另外两种索取权 令G与L分别代表向政府与破产律师的支付，则 VT = E + D + G + L MM定理的本质在于VT取决于公司未来的现金流量，而资本结构仅仅在于如何划分公司经营成本这块饼。 E G D L 流通索取权和非流通索取权 公司价值索取权分类 第一类索取权：股东、债权人 第二类索取权：政府、诉讼当事人 只有第一类索取权才有市场价值 公司总价VT不会随着资本结构的改变而改变 最优资本结构就是使得流通索取权VM最大的资本结构 16.8 啄食顺序理论 美国经济学家梅耶（Mayer）于1984年提出 融资的优先顺序是①内部融资；②外部融资；③间接融资；④直接融资；⑤债券融资；⑥股票融资。即，在内部融资和外部融资中首选内部融资；在外部融资中的直接融资和间接融资中首选间接融资；在直接融资中的债券融资和股票融资中首选债券融资。其中内部融资主要是指公司的自有资金和在生产经营过程中的资金积累部分；外部融资又可分为通过银行筹资的间接融资和通过资本市场筹资的直接融资（直接融资包括债券融资和股权融资）。 当公司要为自己的新项目进行融资时，将优先考虑使用内部的盈余，其次是采用债券融资，最后才考虑股权融资。也就是说，内部融资优于外部债权融资