信用评级改革仅改分饼方式不治本.PDFVIP

信用评级改革：仅改分饼方式不治本 来源：新财富 作者：张海云 景兴宇 信用评级业与全球信用市场一同发展壮大，是金融产业链中独特而关键的 一环。结构化产品市场的兴盛繁荣，为信用评级巨头带来了滚滚财源，也为其惨 败埋下了伏笔。全球金融危机以来，评级失误的巨大破坏性引发了公众对行业巨 头的口诛笔伐，信用评级业改革成为欧美全面金融改革的一项重要内容。在关于 信用评级业改革的讨论中，最受关注的问题是利益冲突和经营模式。许多改革设 想都具有一定的积极意义，然而，能否达到防止金融危机复发的行业主旨，是一 个不可回避的问题。金融危机的一个教训是，转移风险并不等于消灭风险。同样， 信用评级业监管改革将旧有的难题转化为新的难题，前路仍旧曲折漫长。 美国参议院常务调查组主席卡尔·列文（Carl Levin）在谈到信用评级机构 时说：“投资者信赖信用评级机构发布准确公允的信用评级，而在最近的金融危 机中，这一信赖遭到抛弃。”截至2010年4月，该调查组对金融危机因果进行 了历时18个月的调查。可以说，金融危机的发生使得信用评级机构陷入有史以 来最大的公信力危机，在日益高涨的改革呼声中，信用评级业改革成为欧美全面 金融改革的一项重要内容。 2010年7月15日，经过一年多的争论，美国国会终于通过了后危机金融改 革的蓝图—《金融改革法案》。这份法案长达2300页，可谓卷帙浩繁，多管齐 下，但仍有议员抱怨其不够完备。对此，法案在参议院的主推者、参议院银行委 员会主席克里斯托弗·多德（Christopher J. Dodd）反唇相讥，“他们想让我 写什么—一个10万页的法案？这可要远远超过任何一届国会的能力、专长和知 识”。一方面，现代金融业的复杂性，使任何法案都难以面面俱到，另一方面， 即使面面俱到，就能有效达到立法者所说的“防止危机复发”的改革主旨吗？带 着这个问题，让我们仔细探究“信用评级危机”的动因与教训，和改革面临的挑 战。 功能、模式与弊端 “准监管”地位 西方信用评级业始于美国。评级机构发展早期以评级手册的形式向订阅者提 供信用风险的评估，依赖订阅者的付费支撑运营，这种商业模式被称为“投资者 付费”模式，我们也可以称之为“买方付费”。在这一阶段，信用评级的用户仅 限于订阅其评级手册的投资者，评级机构为用户提供债券的评估，以辅助用户的 投资决策。 1936年，监管全国性银行的美国货币监理署（简称OCC），规定银行不得投 资于由“被承认的评级手册”评为“投机类”的投资证券，亦即评级低于“投资 级”的债券，首次将外部信用评级引入金融监管制度。在其后数十年中，信用评 级在金融市场发挥了日益重要的作用，银行业、证券业、保险业、养老基金的监 管制度中均涉及到了信用评级。为保证评级的质量，这些信用评级必须来自监管 机构认可的信用评级机构，美国证券交易委员会（SEC）的“全国认可统计评级 机构”（简称NRSRO）制度就是著名的例子。“监管认可”确立了评级业巨头的 寡头地位，同时，“监管指标”的广泛采用与强制性，造就了评级业巨头的“准 监管”地位。 现代投资管理日益分工细化，在各环节的衔接中，独立而明确的风险指标日 益重要。在流行的投资管理框架中，出资机构（如退休基金、社保基金、保险基 金等）专注于资产配置，资产管理机构（如共同基金、对冲基金、私募股权基金 等）则承接资产管理，专注于具体投资环节如选股等。出资机构需要界定资产管 理机构投资的产品及风险特征，信用评级作为固定收益产品的风险指标，在出资 机构和资产管理机构的衔接中发挥关键作用。同时，金融机构也将其应用于机构 内部投资纲领、风险管理和资产配置等环节。 另外，许多商业合同中设置了“风险触发”条款，当风险指标恶化时，可以 触发避险补救措施，所用的风险指标包括财务指标和外部评级等。比如，在许多 贷款合同中，当债务人信用评级低于某一水平时，债权人有权要求债务人立即还 款；在交易合同或安排中，当一方信用评级下调时，交易对手有权索要保证金或 抵押品。 这样，信用评级的角色从影响用户个体的投资决策辅助，到机构间关系的投 资指标、合同指标，到市场和行业整体的监管指标，其影响范围从微观向宏观逐 级扩张（图1）。 “卖方付费”模式带来的利益冲突 信