第六章收益法折现率的确定.ppt

2007年10月6124点 1991年95点 2005年10月1100点 5. 平均值的计算方式 市场收益率可以采用算术平均的方式求取，也可以采用几何平均的方式求取 举个简单的例子，股票市场指数第1年从1000点上涨到2000点，第2年从2000点回落到1000点，那么，在2年间，股票市场的平均年收益率为： 用算术平均方式计算为25％ 用几何平均计算2年间的市场收益率的话，其结果为0 算术平均数和几何平均数，有必要指出相关的三个特性： 几何平均数总是小于或等于算术平均数（在上述例子中，几何平均数为0，而算术平均数是25%）。 算术平均数与几何平均数之间的差距取决于所求平均数的收益率的波动情况。收益率波动越大，两种平均数的差距就越大。 对于一个给定的样本时间期间，算术平均数取决于每一期的长短，每一期的时间越短，算术平均数就越大 普遍认可的统计原则认为算术平均值是最好的无偏估计值。也就是说，计算历史市场回报率时，采用算术平均法比较合适。 （四）β值的计算 1. 上市公司β值的计算 两种方法： 依据已经公开发表的β值 直接计算β值 影响β值的因素： 反映市场收益水平的指数种类 观测间隔期的选择：天、周、月 样本时间区间的选择：天－6个月，月－3年 计算方法：最小二乘法 计算β值的相关选择问题： 第一，β值比较平稳－长期，快速成长行业－短期 第二，可比公司β值对目标公司β值的修正 2. 非上市公司β值的计算 第一步，计算一组可比公司的β值 第二步，将可比公司的β值转换无杠杆的β值 第三步，根据可比公司无杠杆β值和目标公司的资本结构，计算出目标公司的β值 练习： 可比公司A的β值为1.2，所得税税率40％，资本结构为：债务20％，股权80％。 目标公司所得税税率25％，资本结构为：债务40％，股权60％。 根据可比公司资料，求目标公司的β值 三、套利定价模型 APM的假设前提也是投资者可以避免公司特定的风险，但是不可避免系统的风险。 系统风险不是通过市场，而是通过一纽经济要素来判断的。这些经济要素代表看系统的经济力量，对股票价格会产生普遍的影响。 因为这些因素的影响遍及经济的方方面面，与每一个这些因素相关的风险都是系统风险，不能通过投资分散化加以消除 遗憾的是， APM除了指出存在风险因素，并没有归纳出具体是哪些因素。要找出这些因素，还得借助于经验研究 有5个系统因素： 工业生产的月度增长率 期望的通货膨胀率变化 意外的通货膨胀 风险债券风险溢价的意外变化 短期政府债券与长期政府债券收益率差额的意外变化 APM的应用并非尽如人意，原因有二： 第一，有关的系统因素的选择并没着有说服力的理论依据，而必须根据经济条件的变化和经验研究来做出选择和调整 第二，多个因素的引入将进一步扩大评估中的问题。 β值和风险溢价根据各个因素来估算，而不是仅仅根据市场投资组合。进一步，要估算每一因素的风险溢价，首先就必须找出一种模拟的投资组合，其收益率必须只对这一个因素敏感。与一个具体因素相联系的风险溢价等于与这一因素相联系的投资组合平均收益率减掉无风险报酬率。 四、Fama-French三因素模型 1992年发表 一种股票的超额回报率按照三个因素进行回归： 市场的超额回报率（与CAPM相似） 小规模股票相对于大规模股票的超额回报率 （SMB） 高市净率股票相对于低市净率股票的超额回报率（HML） 第四节 加权平均资本成本 WACC＝WdKd＋WeKe 一、资本结构的确定方法 考查可比公司的资本结构。 考查管理层直接或间接的融资方式，并分析其对目标资本结构的影响。 利用目标权重确定资本成本 迭代法 迭代法： 第一步，初步估计一个股权市场价值，通常选择股权账面价值带入，求WACC； 第二步，根据计算出来的WACC，计算企业整体价值，减去付息债务价值，得到股权价值， 第三步，根据计算所得股权价值，计算得修正的股权价值权重 第四步，计算新的股权价值权重： 新权重＝原有权重＋0.5×（修正权重－原有权重） 第五步，用新权重在计算WACC，并计算股权价值， 如此下去，直到股权价值不发生变化为止 第六章 收益法－折现率的确定 第六章 收益法－折现率的确定 第一节 折现率与资本成本 第二节 债务成本 第三节 股权资本成本 第四节 加权平均资本成本 评估值对折现率的敏感性： 第六章 收益法－折现率的确定 第一节 折现率与资本成本 一、资本成本 （一）资本成本的定义 资本成本是资本市场为吸引资金投向特定项目而给予的期望收益率 资本成本建立在替代原则基础之上,投资者根据风险和收益的比较，倾向投资于更有吸引力的可替代的投资项目 风险是投资者在特定时期内可获得预期经济收入的确定性（或不确