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非常规货币政策及对我国启示摘要 为应对全球金融危机， 西方主要央行在将短期名义利率降至下限后，大胆启用非常规货币政策。但学术界对非常规货币政策的研究还相当有限，在实证中也没有得到有力的经验证明，因此， 对非常规货币政策的研究无疑具有重大的理论和现实意义。本文在对现有非常规货币政策的理论进行系统回顾的基础上，通过对金融危机时期美联储所采用的非常规货币政策及实施效果的系统研究，以增强人们对非常规货币政策的认知范围，并为我国非常规货币政策的实施提供借鉴。 关键词 金融危机 非常规货币政策 量化宽松 中图分类号：F831 文献标识码：A 一、非常规货币政策的基本理论 非常规货币政策是在常规政策中，降息空间几乎没有或在利率下调的情况下和市场传递机制不畅的情况下，央行通过调整资产负债表的结构和规模直接向市场注入流动性的行为，继续维持市场的流动性。 结合我国各专家学者目前对非常规货币政策理论的分析， 我们将非常规货币政策的类型进行如下划分： （一）承诺效应。 承诺效应是指货币当局向投资者提供清晰的承诺， 确保短期利率在相当长的时期内维持在较低的水平。承诺效应通常分为有条件的承诺和无条件的承诺两种类型。从现实经验来看，通常为有条件的承诺， 即货币当局向消费者和企业承诺， 在实现经济复苏的某种既定目标之前， 货币当局不会撤出宽松的货币政策。 （二）信贷宽松。 信贷宽松政策的本质是通过改变私人部门所持有的各类资产的比例来影响各类资产的相对价格， 从而对实体经济产生影响。性质宽松和数量宽松政策的区别在于数量宽松政策扩大了市场中的货币基础， 其重点在于负债方， 是通过影响金融机构的超额存款准备金水平的变化而发挥作用； 而性质宽松政策则是中央银行的资产总规模基本不变的情况下， 其资产组合发生变化， 一般是由于购买了私人部门流动性较差和风险较高的资产使央行资产负债表中的资产组合发生变化（在这一过程中， 私人部门所持有的各类资产的比例及相对价格也发生了变化）。在实际操作中， 一般将中央银行购买政府债券或私人证券的行为视为数量宽松政策， 而将中央银行购买私人资产的行为视为性质宽松政策。 （三）数量宽松。 数量宽松政策， 是指中央银行通过增加超额储备存款的规模而使其资产负债表得到扩张， 使其超过维持零利率所需的水平， 从而影响金融市场上的资产价格和经济产出。中央银行通过购买金融机构的长期国债而将等额的资金存入金融机构的存款准备金账户， 金融机构准备金余额的增加则意味着基础货币的扩充。此外， 数量宽松政策还会通过以下渠道影响投资和需求：：（1）资产组合渠道。在货币与其他金融资产无法完全替代时， 中央银行通过数量宽松政策向市场投入大量货币后， 投资者会将部分货币转换成其他金融资产， 进行资产的重新组合。资产重新配置的结果会提升其他金融资产的价格， 在托宾Q理论的效应下， 会刺激投资， 增加需求；（2）预期效应。中央银行通过从金融机构购买国债的形式向各类金融机构提供货币供给。金融机构可贷款货币供给的增加增强了市场流动性。市场流动性的增强可以使民众摆脱悲观的情绪， 对未来的经济景气产生期待， 从而增加消费和投资；（3）财政渠道。货币供给的增加可以使政府以通货膨胀税的形式替代直接税收并降低政府的还债成本。这使得政府可以在宽松的预算约束下使用更加积极的财政刺激方案。 （四）特别贷款。 特别贷款是在金融系统正常的信贷功能紊乱的情况下， 央行通过直接或间接的方式向特定的金融机构、企业或其他投资者提供贷款的情况。在商业银行的贷款能力或贷款意愿因为金融危机的冲击而受到削弱的情况下， 通过央行直接向投资者提供信贷将更为有效。这种干预一方面会使央行承担大量信贷风险， 在某些情况下还会扭曲信贷市场的相对价格， 从而可能损害商业银行盈利能力， 在给某些机构带来好处的同时也会使其他机构受到损害。 （五）外汇宽松。 外汇宽松政策包括两种类型： 第一类是中央银行通过购买外汇资产的形式向市场注入流动性。央行购买外汇资产的行为可以降低本币的价值， 从而有利于本国商品的出口， 从而刺激需求。虽然该手段是应对金融危机的一个强有力的手段， 但由于这种方法往往具有操作汇率的嫌疑， 容易遭到他国的报复， 所以一般较少应用。第二类是央行间进行货币互换安排， 以缓解国际储备货币较少国家在国际贸易方面的困境。 二、美联储所采取的非常规货币政策及效果分析 （一）非常规货币政策措施。 1、2009年美联储将联邦基金目标利率维持在0—0.25%的水平，并承诺将在今后相当长的时间内保持该利率水平不变。这种将利率降至并维持在接近零水平的方法，是正常情形下不会采取的一种措施，超低利率政策及其政策承诺符合常规货币政策工具的特征，且对联邦基金目标利率的“持续