《缩表的长河》系列报告第1期：联储缩表，谁来接盘？.pdfVIP

宏观经济 美联储缩表临近，然而当前市场似乎并未完全Price in 联储缩表的影响。针对 联储政策尤其是缩表相关，我们将持续跟踪系列报告《缩表的长河》。本篇报告 将深入分析美联储缩表计划、路径及潜在冲击，供投资者参考。 即将结束的是怎样一个时代？  全球货币政策拐点已现。2017 年 6 月的美联储例行FOMC 会议无疑将成为货 币政策史上具有标志意义的一次会议。在经历了长达6 年的QE 扩表和接近 3 年的再投资续表之后，美联储在6 月会议上向市场公布了一份经过“深思熟虑” 的长期缩表计划。而跟随联储的脚步，欧洲央行近期似乎也正在筹划退出宽松， 桥水基金的 Ray Dalio 称当前是“一个时代已经终结”。其实如果将时间拨回到 2016 年的年中，我们团队最早在2016 年6 月15 日的中期策略报告《风吹草低 见牛羊》中便旗帜鲜明地指出，全球流动性周期正在面临拐点，这一观点之后 才逐渐被市场认识。  雁过留痕：美联储长期QE 为全球留下了什么？2008 年 11 月到2014 年 10 月 的六年间，为了应对金融危机的冲击，联储共实施了3 轮QE （QE2 和QE3 之 间还有一次期限曲线扭曲操作）。我们认为，在联储多轮QE 过后，至少为全球 经济和金融生态留下了三个方面的 “遗产”： o 庞大的央行资产负债表规模。为了突破名义利率下限为0 的限制，美联 储在2008 年末开始使用资产负债表扩张的非常规货币宽松政策。美联 储的总资产从2008 年初的0.9 万亿美元一路升至2014 年末的4.5 万亿 美元，整体规模扩张了4 倍，其中持有的国债规模从0.7 万亿上升至2.5 万亿，持有的MBS 和机构债 （少部分）规模则从0 升至1.8 万亿。 o 高企的资产价格和估值。联储通过大量购买国债和MBS 等资产释放流 动性，不仅压低了债券收益率和信用利差，同时也推升了各类资产的价 格。从数据上来看，截至2014 年年末，美联储持有的国债和MBS 占各 自市场总量的比重均超过20%，已经成为影响市场的一个重要参与者。 o 溢出效应：各国央行竞相放水。金融危机之后，由于全球需求持续低迷， 各国纷纷通过超宽松的货币政策刺激经济，而另一方面，货币宽松的一 个重要溢出效应是汇率贬值，“抢占”外需，并且推升国内通胀复苏。 但当全球普遍缺需求的背景下，各国央行竞相放水的现象非常明显。 请阅读最后一页信息披露和重要声明- 2 - 宏观经济 图表1：联储多轮QE 大量购买国债和MBS 等，总资产扩张近4 倍 数据来源：Wind ，兴业证券研究所 图表2 ：长期的扩表压低债券收益率 图表3 ：M