超能力派现行为下大股东利益转移问题的实证研讨.pdf

其他专题 超能力派现行为下大股东利益转移问题的实证研究“ 任启哲中夏新利。 (∞西安交通大学管理学院，陕西，西安，710049；。深圳市国税局，广东，深圳，518048) 摘要 本文从中国上市公司高度集中的股权结构特征出发，运用基于失股东与小股东利益冲突的代理 研究发现：第一大股东持股比例与超能力派现正相关，第一大股东持股比例越高，上市公司超能力 派现的可能性越大，超能力派现是第一大股东从上市公司转移利益的工具；国有第一失股东与超能 力派现正相关，但是这种作用不显著；大股东之间相互常l衡机黼作用的发挥依赖于一定的条件，当 第一大股东持股比例小于或等于50％时，持股比例超过第一大股东持股比例50％的第二大股东能够 对第一大股东利用超能力派现从上市公司转移利益的行为实行有效的制约。 关键词：超能力派现；大股东利益转移；大股东性质；股权骺j衡 壹、引言 自20世纪90年代以来，越来越多的国外研究表明股权的高度集中是世界上大多数国家和地区 公司股权结构的特征(LaPortaet et al，1999；Claessens 集中的情况下，公司治理中的基本代理问题是外部投资者与几乎完全控制经理人员的控制性股东之 间的冲突，即大股东侵占少数股东利益问题。国外研究表明，关联方交易、有利于控股股东的投资 行为、盈余管理等在一定条件下都有可能成为犬股东侵害小股东利益的手段。而在中国，刘峰和贺 建刚(2004)认为中国资本市场上市公司大股东实现利益转移的方式包括直接和间接占用上市公司 资金、高额派现和股权转让等，其中上市公司的超能力派现这一异常派现行为尤其引人注意。杨兴 全和李慧玲(2005)对2003年40家高派现上市公司进行统计分析发现，高派现上市公司中存在不 良分配问题。具体来说，不良分配包括超能力派现、低派现或不派现以及大股东恶性派现。据我们 对中国上市公司现金股利发放情况的统讥2000．2005年每股现金股j}忖：于每股经营活动现金流量净 额或每股收益的上市公司总共有1022家，占所有发放现金股利上市公司的27．61％。上市公司这种 非理性派现行为，不仅不利于其自身的持续经营和长期发展，而且损害了广大中小股东的利益，引 起了各方的广泛关注。 徐国祥和苏月中f2005)；I入现金股利悖论概念，即现金股利有可能增加或者降低理成本，从而保 护或者损害公众投资者的利益，研究发现现金股利在中国并不一定能保护公众投资者的利益，反而 可能增加了控股股东与公众投资者之间的代理成本，损害公众投资者的利益。肖岷(2005)发现中 国上市公司发放现金股利不是出于减少冗余现金的需要而是与大股东套取现金的企图有关．吕长江 和周县华(2005)认为在公司的股利分配行为中攫取利益假说和降低代理成本假说不同程度地发挥 作用，现金股利在中国资本市场中具有4双刃剑”的特征。周晓苏和朱德胜(2006)发现现金股利 与控股股东的控制能力正相关，与流通股比例负相关；公司的相关利益主体以各自的方式参与了公 司股利政策的制定，现金股利的分配体现了相关利益方的博弈。谢军(2006)发现第一大股东具有 发放现金股利的显著动机，而且这种动机不受股东性质的显著影响：第一大股东能够迫使公司吐出 多余的自由现金流，并能根据企业的成长性机会调整股利政策在成长性高的公司增加投资，在成长 性低的公司增加股利．唐国正(2006)基于股权二元结构建立了新的代理成本理论，发现并度量了 分配现金股利的“再分配效应”。他证明发放现金股利导致价值在流通股与非流通股之间转移，说 明分配现金股利可能是大股东(一般为非流通股股东)对流通股股东的掠夺行为．从超能力派现的 影响因素来看，伍利娜，高强和彭燕(2003)发现公司股本规模、流通股比例、大股东中证券投资 基金个教、公司的上市年限以及上市公司当年是否发放股票股利或进行股票转增，都对“异常高派 现”有显著影响。袁天荣和苏红亮(2004)发现第一大股东持股比例越高，股权集中度就越高，越容易 发生超能力派现行如股权的相对分散有利于制约上市公司的超能力派现行为。邓建平和曾勇(2005) 发现，在中国股权分割的特殊背景下，控股股东个体利益最大化是影响公司非理性分红的重要因素。 在控制了控股股东的股权比例后，发现民营控股的上市公司比国有控股的上市公司非理性分红倾向 更强。股